這回西方主要央行的兩輪定量寬松政策是否會重演1970～1980年代歷史呢?假如歷史重演，最有可能陷入危機(jī)的恰恰是某些今日的熱門新興市場。我們的南方鄰國越南就是一個可能的新興市場危機(jī)突破口。
　　
　　新興市場危機(jī)的突破口?
　　
　　通貨膨脹壓力大增，房地產(chǎn)市場泡沫愈調(diào)控愈膨脹……這一切亂象是否預(yù)示著中國經(jīng)濟(jì)可能面臨危機(jī)?是的，第二輪和伯南克已經(jīng)揚言過的第三輪定量寬松政策帶來的一大風(fēng)險就是向新興市場轉(zhuǎn)嫁了危機(jī)風(fēng)險。2008年以來高強(qiáng)度的反危機(jī)措施本已帶來了資產(chǎn)泡沫極度膨脹和通貨膨脹壓力上揚的副作用，美日兩大央行的定量寬松政策又給資產(chǎn)泡沫火上澆油，在這種情況下，未來必然到來的以重新收緊貨幣政策為特征的貨幣戰(zhàn)爭第二階段有可能引發(fā)大規(guī)模的資本流動逆轉(zhuǎn)和債務(wù)危機(jī)。
　　1970年代“尼克松沖擊”引發(fā)西方各國貨幣競爭性貶值和后發(fā)國家債務(wù)融資高潮。到1980年代初，美聯(lián)儲主席保羅?沃爾克鐵腕推行的緊縮貨幣政策便引爆了席卷全球第三世界國家和蘇聯(lián)東歐的債務(wù)危機(jī)，巴西、墨西哥、阿根廷、委內(nèi)瑞拉、科特迪瓦、多哥、尼日利亞、扎伊爾等國相繼陷入“失去的10年”，波蘭外債危機(jī)更催生了團(tuán)結(jié)工會，由此啟動了蘇聯(lián)東歐社會主義國家劇變的歷程，中國也與墨西哥式債務(wù)危機(jī)幾乎擦肩而過。
　　這回西方主要央行的兩輪定量寬松政策是否會重演1970～1980年代歷史呢?假如歷史重演，最有可能陷入危機(jī)的恰恰是某些今日的熱門新興市場，因為正是這樣的國家吸引了更多的熱錢內(nèi)流，資產(chǎn)泡沫更大，而政府、企業(yè)盲目投資擴(kuò)張的沖動更強(qiáng)，留下的窟窿也更大，我們的南方鄰國越南就是一個可能的新興市場危機(jī)突破口，而危機(jī)一旦打開突破口，就有可能傳染開來。
　　越南，這個國家是全世界最引人矚目的新興市場經(jīng)濟(jì)體之一，2009年是全世界僅有的12個經(jīng)濟(jì)增長國家之一，人均GDP(按美元現(xiàn)價計算)已達(dá)1132.6美元，從而躋身中等收入國家行列，其經(jīng)濟(jì)增長的光彩堪稱耀眼，但其宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的弱點也難以掩蓋。無疑，與其它同類后發(fā)發(fā)展中國家相比，越南的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性和政治穩(wěn)定性明顯較強(qiáng)。但與中國和大多數(shù)發(fā)達(dá)國家相比，越南的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性又相差甚遠(yuǎn)，其財政收支、國際收支、通貨膨脹、匯率等指標(biāo)波動相當(dāng)強(qiáng)，以至于越南在2008年一度爆發(fā)“高通貨膨脹+資產(chǎn)市場崩盤+經(jīng)常項目收支逆差”的危機(jī)風(fēng)潮，也給在越外資企業(yè)經(jīng)營帶來了不可忽視的風(fēng)險。時隔僅僅兩年，國際收支危機(jī)和市場動蕩有可能重演。
　　
　　高投資高增長沖動
　　
　　就其內(nèi)部因素而言，通貨膨脹、國際收支危機(jī)、資產(chǎn)市場泡沫及其破滅均源于越南盲目追求經(jīng)濟(jì)高增長的指導(dǎo)思想。發(fā)展中國家本來就更加偏好經(jīng)濟(jì)高增長，東亞文化傳統(tǒng)、如同中國那樣片面關(guān)注將經(jīng)濟(jì)增長業(yè)績作為政治合法性源泉，又強(qiáng)化了越南政府對經(jīng)濟(jì)增長速度的偏好。作為一個發(fā)展中國家，高投資對推動經(jīng)濟(jì)增長的功能無可替代。在幾乎不顧一切強(qiáng)烈追求經(jīng)濟(jì)高增長的指導(dǎo)思想下，越南政府不僅將投資規(guī)模提高到了不合理的程度，2002～2006年，越南投資占GDP比重始終在33％以上，2007年進(jìn)一步提升到40.6％，而且輔之以持續(xù)的過度寬松的貨幣政策。過高的投資規(guī)模削弱了財政穩(wěn)定性，刺激了進(jìn)口增長失控，過度寬松的貨幣政策不僅給通貨膨脹推波助瀾，更吹起了資產(chǎn)市場泡沫。越南為彌補經(jīng)常項目收支逆差和投資一儲蓄缺口而大幅度放寬外資政策，特別是對進(jìn)入金融服務(wù)市場的外資政策寬松程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過中國，進(jìn)一步加劇了資產(chǎn)市場和匯率的波動性。
　　更突出的是，越南政府“增長第一”的宏觀經(jīng)濟(jì)政策取向和對高投資的偏頗追求幾乎不因通貨膨脹壓力和危機(jī)教訓(xùn)而動搖。在2007年末CPI漲幅已達(dá)12.6％之后，2008年2月，越南官方宣布的當(dāng)年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)仍為8.5％～9％，力爭達(dá)到9％，GDP總量約達(dá)830億美元，卻沒有規(guī)定CPI目標(biāo)值，只是說“物價指數(shù)漲幅低于GDP增幅”。經(jīng)過2008年危機(jī)風(fēng)潮沖擊，越南仍然未能徹底改變其盲目追求高投資的偏頗，2009年全社會投資額達(dá)704.2萬億越盾，同比增長15.3％，是當(dāng)年越南經(jīng)濟(jì)增長率(5.3％)的近3倍，占國內(nèi)生產(chǎn)總值的42.8％，其河內(nèi)一胡志明市高速鐵路計劃耗資接近全國60％的GDP，這個項目2010年剛剛被國會否決，一口氣建設(shè)8座核電站的計劃又粉墨登場，而且政府仍打算再次向國會提交河內(nèi)一胡志明市高速鐵路計劃。正是在這種背景下，新的國際收支和貨幣危機(jī)陰影正在逼近越南。
　　2000、2001年，越南經(jīng)常項目收支分別有10.92億美元和6.83億美元順差；從2002年開始，越南貨物貿(mào)易收支和整個經(jīng)常項目收支均轉(zhuǎn)為逆差，且逆差規(guī)模日益擴(kuò)大。2003～2008年，越南經(jīng)常項目收支逆差從19.31億美元上升至107.87億美元，貿(mào)易逆差從25.81億美元上升至127.82億美元。雖然因從2008年5月起遭受危機(jī)風(fēng)潮沖擊而被動緊急壓縮進(jìn)口，使2008年下半年起貿(mào)易收支和經(jīng)常項目收支有所好轉(zhuǎn)，2009年全年經(jīng)常項目逆差和貿(mào)易逆差分別下降到了74.4億美元和83.06億美元，其中2009年第一季度一度出現(xiàn)了經(jīng)常項目收支和貿(mào)易收支雙順差，但從2009年第二季度起就恢復(fù)了經(jīng)常項目收支和貿(mào)易收支雙逆差，而且逆差數(shù)額越來越大。2009年第二季度至第四季度，其經(jīng)常項目逆差依次為22.34億美元、37.08億美元和42.84億美元，貿(mào)易逆差依次為26.53億美元、33.77億美元和46.04億美元，2010年1～11月貿(mào)易逆差累計106.6億美元。
　　在這種情況下，從2009年第三季度以來，越南國際清償能力日趨削弱，目前已經(jīng)下降到了危險的境地。一般說來，一國外匯儲備至少應(yīng)當(dāng)足夠滿足3個月進(jìn)口需求；而從2009年第三季度起，越南季末外匯儲備已經(jīng)連續(xù)低于當(dāng)季進(jìn)口額。即使加上特別提款權(quán)等其它儲備資產(chǎn)，采用更寬松的“總儲備減黃金”指標(biāo)衡量越南的國際清償能力，這項指標(biāo)也從2009年第四季度起就低于當(dāng)季進(jìn)口額了。根據(jù)有關(guān)報道，截至2010年9月，越南外匯儲備仍只有141億美元，國際貨幣基金組織估計僅相當(dāng)于該國1.8個月進(jìn)口額。
　　與此同時，另外兩個因素也在進(jìn)一步加大越南國際收支壓力。其一，越南2010年1～10月吸收的外國直接投資同比下降40％之多。其二，越南船舶工業(yè)集團(tuán)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，該集團(tuán)負(fù)債約44億美元，其中外債不少，僅瑞信集團(tuán)2007年提供的銀團(tuán)貸款就有6億美元。越南船舶工業(yè)集團(tuán)和其它企業(yè)／政府機(jī)構(gòu)當(dāng)期直接的償債支出增長、外部融資渠道因此而收緊、外部融資利率上升……這一系列連鎖反應(yīng)正在加大越南國際收支壓力。
　　潛在國際收支和貨幣危機(jī)風(fēng)險已經(jīng)對越南匯率等指標(biāo)產(chǎn)生了可見影響。2003年 末至2009年末，越盾對美元匯率從15646越盾兌1美元貶至17941越盾兌1美元，貶值幅度達(dá)14.7％；2010年以來，由于美國奉行寬松貨幣政策，經(jīng)濟(jì)增長實績較好的東亞經(jīng)濟(jì)體貨幣普遍對美元升值，其中人民幣自6月19日與美元脫鉤以來已經(jīng)升值2％以上，印尼盾升值5％以上，泰銖和馬來西亞林吉特升值幅度更達(dá)到10％左右，但在新的國際收支和貨幣危機(jī)陰影籠罩下，越南盾對美元匯率反而表現(xiàn)疲軟，2009年末至2010年第一季度末，從17941越盾兌1美元進(jìn)一步貶值至18544越盾兌1美元。到2010年12月，美元對越南盾黑市匯價比官方匯率高10％，民間囤積外國資產(chǎn)和黃金等貴金屬之風(fēng)又起，表明市場參與者對越盾匯率的預(yù)期已經(jīng)顯著惡化。而惡化的預(yù)期一旦成為市場共識，就會促使市場參與者不斷加大力度拋售本幣買入外幣和貴金屬，最終導(dǎo)致貨幣危機(jī)預(yù)期自我實現(xiàn)。由于惠譽、穆迪兩大信用評級機(jī)構(gòu)分別于2010年7月、12月15日下調(diào)越南主權(quán)債務(wù)評級，穆迪還同時下調(diào)了越南6家銀行的信用評級，包括3家合資銀行，上述惡性預(yù)期自我實現(xiàn)機(jī)制還將進(jìn)一步強(qiáng)化。
　　
　　中國的風(fēng)險
　　
　　越南潛在國際收支與貨幣危機(jī)對中國的影響表現(xiàn)在兩個方面，其一是對中越實體經(jīng)濟(jì)部門經(jīng)貿(mào)的沖擊，假如這場潛在危機(jī)成為現(xiàn)實，對越經(jīng)貿(mào)將面臨更大的匯率風(fēng)險，同時，匯兌限制風(fēng)險(轉(zhuǎn)移風(fēng)險)、違約風(fēng)險、國家延遲支付(主權(quán)債務(wù)違約)風(fēng)險也將急劇升高。其二是通過金融危機(jī)傳染效應(yīng)影響中國國內(nèi)市場，假如其它熱門新興市場、特別是規(guī)模較大的新興市場相繼陷入類似國際收支與貨幣危機(jī)(這在第二輪定量寬松政策結(jié)束后美聯(lián)儲等西方主要中央銀行遲早必然收緊貨幣政策時又是很可能發(fā)生的)，這種危機(jī)傳染的沖擊將格外放大。
　　多年來越南貨幣匯率波動性一直大大高于人民幣，因此，對越經(jīng)貿(mào)企業(yè)、特別是在越中資企業(yè)面臨雙重匯率風(fēng)險：一方面是越南盾的匯率風(fēng)險；另一方面，由于越盾幣值極不穩(wěn)定，越南貨幣替代現(xiàn)象相當(dāng)普遍，包括中資企業(yè)在內(nèi)的在越外資企業(yè)廣泛使用美元計價結(jié)算；但中資企業(yè)這樣做又要面臨人民幣與美元之間的匯率風(fēng)險。為了有效應(yīng)對上述匯率風(fēng)險，除了企業(yè)自身要開展相應(yīng)安排之外，我國政府也有必要從推進(jìn)人民幣計價結(jié)算等方面努力為本國企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險創(chuàng)造有利條件。
　　對越經(jīng)貿(mào)雖然增長甚快，相對于中國龐大的經(jīng)濟(jì)和對外貿(mào)易規(guī)模畢竟只占一小部分。2009年中越貿(mào)易額在210.5億美元僅占當(dāng)年中國貨物貿(mào)易總額150630.7億美元的0.14％。因此，越南潛在國際收支和貨幣危機(jī)對中國實體經(jīng)濟(jì)部門的直接沖擊主要僅僅是體現(xiàn)在部分企業(yè)、行業(yè)和地區(qū)，但間接的危機(jī)傳染沖擊力則要大得多，假如在國際貨幣體系核心霸權(quán)國家貨幣政策轉(zhuǎn)向之際進(jìn)一步引爆其它熱門新興市場的危機(jī)，則有動搖中國經(jīng)濟(jì)全局之虞。
　　目前，其它發(fā)展中國家也存在類似越南的問題，財政、國際收支、金融體系的脆弱性，以及金融服務(wù)市場過度開放等，在一定條件下因“喚醒效應(yīng)”而相繼崩盤的風(fēng)險很高。甚至即使越南最終沒有落到全面金融危機(jī)那一步，別的某些國家也有可能落到這一步。特別是印度，該國2009年GDP為12872.99億美元，相當(dāng)于越南的13.2倍，一旦爆發(fā)危機(jī)其沖擊力比越南大得多。
　　而印度爆發(fā)貨幣危機(jī)的概率不可低估，因為該國是典型的“經(jīng)常項目收支／貿(mào)易收支逆差+資本項目／金融服務(wù)市場自由化”國家，1950～2009年僅有兩年貿(mào)易順差，其中2000年以來年年貿(mào)易逆差，2005年以來整個經(jīng)常項目收支也呈逆差，且貿(mào)易逆差額從2003年的71.88億美元上升到2008年的958.08億美元，2009年仍高達(dá)874.91億美元，其資本項目和金融市場開放度卻比中國和越南都高得多，2007年末國際投資頭寸表上組合投資負(fù)債高達(dá)1248.12億美元，2008年未有所下降，但仍高達(dá)934.28億美元。雖然印度目前的外匯儲備足以支持貿(mào)易收支逆差，但假如發(fā)生大規(guī)模資本外逃，后果便難以承受。
　　更有甚者，該國有數(shù)百年英國殖民地歷史，其精英階層普遍有英語和西方教育背景，加之深深卷入資產(chǎn)市場的利益，更容易盲從西方激進(jìn)開放資本項目、金融服務(wù)市場的主張。在喚醒效應(yīng)之下，印度等國將受到一定沖擊，中國也會出現(xiàn)資本外逃加劇等問題。正如前文所說，上述風(fēng)險正因美日等西方主要央行實施第二輪定量寬松貨幣政策而放大。
　　中國貿(mào)易收支順差不能構(gòu)成我們否定中國受沖擊可能性的理由，回顧1997～1998年東亞金融危機(jī)的經(jīng)歷，1997、1998年兩年我國貿(mào)易順差分別為404.22億美元、434.75億美元，非常龐大，但整個中國經(jīng)濟(jì)仍然備受東亞金融危機(jī)沖擊。風(fēng)起于青萍之末，1997年泰國陷入捍衛(wèi)泰銖的苦戰(zhàn)時，正沉浸于香港回歸喜悅中的大多數(shù)國人并未對此給予太多關(guān)注。經(jīng)過這樣的教訓(xùn)，作為全世界外貿(mào)依存度最高的大國，我們不能無視其它國家潛在國際收支和貨幣危機(jī)傳染的風(fēng)險。

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