肇始于美國(guó)的全球金融危機(jī)尚未完全消退，世界的焦點(diǎn)開(kāi)始集中于全球經(jīng)濟(jì)失衡的問(wèn)題上來(lái)，擔(dān)心這種全球失衡徜若得不到有效的遏制，世界將再次進(jìn)入一場(chǎng)更為嚴(yán)重的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退。
　　中國(guó)是世界上外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家，中國(guó)天量的外匯儲(chǔ)備目前正被西方國(guó)家指責(zé)為全球失衡的罪魁禍?zhǔn)�。更重要的是，在美元量化，歐元?jiǎng)邮帯⑷毡境��?jí)地震爆發(fā)背景下，中國(guó)外儲(chǔ)管理面臨空前艱巨的挑戰(zhàn)，剛剛開(kāi)始的外匯儲(chǔ)備多元化的進(jìn)程陷入困境，中國(guó)外儲(chǔ)何處去？
　　
　　全球失衡，中國(guó)天量外儲(chǔ)受質(zhì)疑
　　全球失衡的始作俑者，是美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)主席本?伯南克。早在2005年，他就對(duì)全球失衡提出一個(gè)專有名詞“全球儲(chǔ)蓄過(guò)�！保� the Global Saving Glut ）。今年2月，他在法國(guó)參加G20會(huì)議期間，對(duì)該理論作了全面的闡述。他說(shuō)，過(guò)去15年來(lái)，以中國(guó)為首的新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)歷了巨大且持續(xù)性的貿(mào)易順差，積累了大量的美元，這些美元回流美國(guó)金融市場(chǎng)，購(gòu)買美國(guó)國(guó)債及其他美元資產(chǎn)，為美國(guó)的貿(mào)易逆差融資，結(jié)果是惡化了美國(guó)的經(jīng)常賬戶，推低了美國(guó)及全球的長(zhǎng)期利率水平。他還說(shuō)，我們已經(jīng)數(shù)次目睹了這種國(guó)際資本流動(dòng)給宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整及金融市場(chǎng)穩(wěn)定帶來(lái)的挑戰(zhàn)，面對(duì)洶涌而來(lái)的巨額資本流入，資本接受國(guó)尚未做好準(zhǔn)備有效地利用這些資本。
　　更重要的是，世界上不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)同，中國(guó)的天量外匯儲(chǔ)備是剛剛過(guò)去的金融危機(jī)的主要源頭，也是目前全球經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇的巨大障礙。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者克魯格曼也認(rèn)為，中國(guó)定值過(guò)低的人民幣匯率促成了全球貿(mào)易失衡。
　　為消除全球失衡，美國(guó)聯(lián)合了歐盟、IMF及其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家，在G20財(cái)長(zhǎng)會(huì)議及其他重要國(guó)際場(chǎng)合，向中國(guó)施壓，要求人民幣升值。2011年2月在法國(guó)巴黎召開(kāi)的G20會(huì)議的主要議題，就是消除全球失衡問(wèn)題。剛剛結(jié)束的第三輪中美戰(zhàn)略會(huì)談上，美國(guó)也把人民幣匯率作為會(huì)談的主要內(nèi)容提出來(lái)討論。
　　全球失衡是國(guó)內(nèi)失衡的表現(xiàn)。自從上世紀(jì)70年代以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)榉��?wù)性經(jīng)濟(jì)，很少?gòu)?qiáng)調(diào)擴(kuò)大制造能力，大量的就業(yè)人口也都集中在服務(wù)業(yè)及政府部門，再加上國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本上升，大量企業(yè)轉(zhuǎn)移海外，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)空心化，美國(guó)對(duì)來(lái)自海外的廉價(jià)工業(yè)制成品及日常生活用品的需求急劇上升。在太平洋另一邊的中國(guó)，改革開(kāi)放30年來(lái)，由于國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)伴隨著大量的外資涌入，中國(guó)的制造業(yè)得到了飛速發(fā)展，成為世界制造基地。特別在當(dāng)今中國(guó)開(kāi)始奔月的時(shí)候，其制造規(guī)模及制造技術(shù)水平都在趕超世界先進(jìn)水平，中國(guó)大量廉價(jià)熟練勞動(dòng)力的存在，使其產(chǎn)品極具競(jìng)爭(zhēng)性。因此，美國(guó)的貿(mào)易逆差，反映的是其經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡及美國(guó)國(guó)民儲(chǔ)蓄率太低的事實(shí)，與人民幣匯率無(wú)關(guān)。
　　自中美關(guān)系正�；�以來(lái)，中美兩國(guó)間的貿(mào)易發(fā)展迅速。特別是自1990年來(lái)，美國(guó)自中國(guó)進(jìn)口迅猛增加，1990年為152.3億美元，2001年為1022.8億美元，2008年達(dá)3377.72億美元。從1990年至2008年，美國(guó)自中國(guó)進(jìn)口增長(zhǎng)22倍。
　　自2005年以來(lái)，人民幣對(duì)美元匯率松動(dòng)，升值超過(guò)25%，但美國(guó)從中國(guó)的進(jìn)口并沒(méi)有減少，說(shuō)明人民幣升值不足以解決美國(guó)的貿(mào)易赤字問(wèn)題。
　　世界需要替罪羊，當(dāng)人們遇到危機(jī)時(shí)，總是傾向于找替罪羊，讓他人為問(wèn)題承擔(dān)責(zé)任，并接受懲罰。西方國(guó)家提出的“全球失衡”論，它意味著，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策沒(méi)有問(wèn)題，有問(wèn)題的是其他國(guó)家；美國(guó)方式無(wú)需改革，其他國(guó)家的政策需要調(diào)整，其實(shí)是把剛過(guò)去的金融危機(jī)的責(zé)任推卸給了中國(guó)。正如美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)約翰?康那利所說(shuō)，美元是我們的貨幣，是你們的問(wèn)題。因此，平衡問(wèn)題的實(shí)質(zhì)是一種動(dòng)態(tài)平衡，是從一種失衡轉(zhuǎn)向另一種失衡。
　　
　　全球動(dòng)蕩，中國(guó)天量外儲(chǔ)頻受損
　　中國(guó)央行從未公布其3萬(wàn)億美元天量外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。據(jù)公開(kāi)的資料顯示，中國(guó)外匯儲(chǔ)備主要是美元資產(chǎn)，大約為65%左右，主要是美國(guó)的各種債券，其中又主要是美國(guó)政府債券。據(jù)美國(guó)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年2月，中國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債為1.1541萬(wàn)億美元，是美國(guó)國(guó)債的最大持有國(guó)。
　　外匯儲(chǔ)備幣偏重于美元資產(chǎn)，中國(guó)央行長(zhǎng)期以來(lái)面對(duì)著美元貶值帶來(lái)的資產(chǎn)縮水風(fēng)險(xiǎn)，近年來(lái)風(fēng)險(xiǎn)加大。2008年金融危機(jī)以來(lái)，由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，失業(yè)率長(zhǎng)期居高不下，美聯(lián)儲(chǔ)于2009年3月實(shí)施了第一輪量化寬松政策，向市場(chǎng)注入1.7萬(wàn)億美元流動(dòng)性。2010年11月，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施第二輪量化寬松政策，再次向市場(chǎng)注入6000億美元。
　　天量美元流入市場(chǎng)，導(dǎo)致美元泛濫，美元加速貶值。 1971年，一盎司黃金兌35美元，2009年則為1225美元，黃金對(duì)美元貶值高達(dá)97%，目前金價(jià)已經(jīng)突破1500美元。再看國(guó)際市場(chǎng)石油價(jià)格，1970年，每桶 1.3美元；1981年，每桶34美元；目前，每桶接近130美元。8年來(lái)，由于美元貶值，中國(guó)外匯儲(chǔ)備賬面損失已經(jīng)接近3000億美元。
　　為了盡量減少因美元貶值給中國(guó)外儲(chǔ)帶來(lái)的損失，中國(guó)加速外匯儲(chǔ)備多元化的進(jìn)程，投資市場(chǎng)轉(zhuǎn)向了歐洲，適當(dāng)增加歐元資產(chǎn)。
　　但是，2009年末以來(lái)，持續(xù)發(fā)酵并最終爆發(fā)的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，使得歐元匯率飛流直下，創(chuàng)下4年新低，歐元繼續(xù)貶值。這對(duì)中國(guó)外儲(chǔ)資產(chǎn)多元化，猶如當(dāng)頭一盆涼水。
　　歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人多次向歐洲領(lǐng)導(dǎo)人表示，中國(guó)不減持歐元債券，支持歐元保持穩(wěn)定。中國(guó)手中的巨額歐元債券，眼睜睜看著它縮水，欲拋不能。
　　從2010年初開(kāi)始，中國(guó)央行大幅度增持日本國(guó)債，顯示中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理多元化戰(zhàn)略再次發(fā)生轉(zhuǎn)變，由歐洲轉(zhuǎn)向了亞洲的日本及新興市場(chǎng)國(guó)家。據(jù)日本財(cái)務(wù)省公布，2010年7月，中國(guó)對(duì)日本國(guó)債的凈買入高達(dá)5831億日元（約合69.7億美元），而且中國(guó)已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月增持日本國(guó)債。中國(guó)成為持有日本國(guó)債最多的國(guó)家。
　　中國(guó)在如此短時(shí)間內(nèi)，大幅度增持日本國(guó)債，引起日本朝野的恐慌，2010年8月，日本政府要求中國(guó)政府對(duì)此加以解釋。中國(guó)外交部回應(yīng)，這是中國(guó)外匯管理多元化戰(zhàn)略的需要。
　　此前，中國(guó)對(duì)日本國(guó)債興趣不大，因?yàn)槿毡緡?guó)債收益率太低，其負(fù)債占GDP比重全球罕見(jiàn)，風(fēng)險(xiǎn)太大，日本國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模太小，日元資產(chǎn)流動(dòng)性不好。而中國(guó)突然大幅度增持日本國(guó)債，恰逢歐元對(duì)美元、日元大幅度貶值、人們對(duì)歐洲債務(wù)危機(jī)的擔(dān)憂日益加重之際，反映出中國(guó)對(duì)歐元前景的擔(dān)憂。
　　歷史性的轉(zhuǎn)折往往在不經(jīng)意處發(fā)生。3月11日日本突然發(fā)生超強(qiáng)地震，日本政府為災(zāi)后重建瘋狂發(fā)行貨幣，以寬松的貨幣政策來(lái)維持市場(chǎng)對(duì)資金的需求量，導(dǎo)致日元泛濫，形成日元貶值長(zhǎng)期的壓力，日元重估不可避免，日元的貶值及主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，正在威脅中國(guó)持有的日元資產(chǎn)安全，中國(guó)精心設(shè)計(jì)的外匯儲(chǔ)備多元化計(jì)劃再次被打破！
　　美元在量化，歐元在動(dòng)蕩，日元在貶值，世界三大儲(chǔ)備貨幣輪番量化，競(jìng)相貶值，放眼世界，中國(guó)外儲(chǔ)投資多元化的操作空間已經(jīng)沒(méi)有，中國(guó)外儲(chǔ)管理多元化是否走到盡頭。
　　
　　全球圍堵，中國(guó)天量外儲(chǔ)何處去
　　截至2011年3月，中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額已經(jīng)達(dá)30447億美元,而2009年6月還只有2萬(wàn)億美元，一年左右時(shí)間里，增幅高達(dá)50%，世界罕見(jiàn)。在國(guó)際金融市場(chǎng)持續(xù)發(fā)生驚天駭?shù)貏?dòng)蕩及中國(guó)外儲(chǔ)資產(chǎn)多元化陷入困境之際，為中國(guó)天量外儲(chǔ)尋找出路及解決辦法迫在眉睫。
　　中國(guó)首先要解決的是不要再增加外匯儲(chǔ)備。如果不能解決新增外匯儲(chǔ)備流量，在存量上再做文章都無(wú)濟(jì)于事。
　　中國(guó)外匯儲(chǔ)備的主要來(lái)源是對(duì)外貿(mào)易出超，降低外匯儲(chǔ)備總額增長(zhǎng)的最佳方法，顯然是減緩?fù)赓Q(mào)出超。2009年中國(guó)成為世界最大的出口國(guó)，正是伴隨著中國(guó)出口貿(mào)易的迅猛發(fā)展，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備迅速增加。
　　當(dāng)代國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)經(jīng)常賬戶余額的定義是：國(guó)民儲(chǔ)蓄和國(guó)民投資之間的差額。經(jīng)常賬戶順差表明儲(chǔ)蓄的增長(zhǎng)超過(guò)了投資水平，因此需要資本流出以彌補(bǔ)這個(gè)缺口。經(jīng)常賬戶順差的持續(xù)擴(kuò)大所反映的問(wèn)題是：盡管投資水平在提高，但國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄水平提高得更多。
　　國(guó)內(nèi)多余儲(chǔ)蓄可以通過(guò)進(jìn)口貿(mào)易流往海外，使得國(guó)內(nèi)可以維持較高的投資率，進(jìn)而擴(kuò)大生產(chǎn)能力和提高經(jīng)濟(jì)效益，帶來(lái)巨額的貿(mào)易出超。因此通過(guò)降低國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄，擴(kuò)大內(nèi)需，去降低出口順差，比降低國(guó)內(nèi)投資好得多。因?yàn)闇p少投資就意味著資本存量減少，這樣就會(huì)降低國(guó)民收入，放慢經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，還有一個(gè)無(wú)法承受之痛，就是擴(kuò)大失業(yè)率，發(fā)生社會(huì)動(dòng)蕩。
　　在中國(guó)，擴(kuò)大內(nèi)需，首先是提高居民收入。中國(guó)居民消費(fèi)水平長(zhǎng)期維持在低水平，主要原因是收入太低，原因是中國(guó)國(guó)內(nèi)初次分配的不合理和勞動(dòng)力價(jià)格被長(zhǎng)期壓在低位，使得居民無(wú)錢消費(fèi)。在城市，藍(lán)領(lǐng)工人、農(nóng)民工、城市貧民是消費(fèi)的主體，但他們的收入又長(zhǎng)期維持在最低位，是啟動(dòng)城市消費(fèi)的主要障礙。在農(nóng)村，受中國(guó)城市化嚴(yán)重滯后于工業(yè)化的影響，大量農(nóng)村剩余勞動(dòng)力滯留在有限的土地上，農(nóng)村居民收入增長(zhǎng)整體偏慢，制約了農(nóng)村消費(fèi)的增長(zhǎng)，導(dǎo)致農(nóng)村人均消費(fèi)水平遠(yuǎn)低于城市。農(nóng)村有廣大的消費(fèi)空間，但農(nóng)村人口的收入最低。
　　在外匯儲(chǔ)備存量管理方面，中國(guó)央行的最佳選擇是回歸美元。自從二次世界大戰(zhàn)結(jié)束以來(lái)，美元長(zhǎng)期充當(dāng)國(guó)際支付手段和主要國(guó)際儲(chǔ)備工具，目前全球80%的國(guó)際貿(mào)易以美元標(biāo)價(jià)。此外，美國(guó)是中國(guó)主要貿(mào)易伙伴國(guó)，中國(guó)的大量外匯儲(chǔ)備來(lái)源于對(duì)美國(guó)長(zhǎng)期形成的貿(mào)易出超；美國(guó)有發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，美國(guó)的債券市場(chǎng)也是全球規(guī)模最大、流動(dòng)性最強(qiáng)的市場(chǎng)，更重要的是，面對(duì)中國(guó)天量外匯儲(chǔ)備，放眼世界，歐洲、日本債券市場(chǎng)規(guī)模都比較小，而且封閉，日本95%的政府債券為日本人持有，只有美國(guó)資本市場(chǎng)才有如此規(guī)模與容量。
　　近百年來(lái)，美國(guó)經(jīng)過(guò)多次失敗及挑戰(zhàn)，包括 1929年的經(jīng)濟(jì)大蕭條、1970年代兩次石油危機(jī)、1980年代巨額政府赤字、進(jìn)入21世紀(jì)的9?11事件及剛剛過(guò)去的2008年金融海嘯，世界有重大意外事件發(fā)生時(shí)，美元幾乎永遠(yuǎn)是受惠者。近年來(lái)，從迪拜危機(jī)、歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，到中東動(dòng)亂的地緣政治問(wèn)題，美國(guó)永遠(yuǎn)是投資人首選的避風(fēng)港，美元也因而多次轉(zhuǎn)弱為強(qiáng)。
　　自2009年6月至2010年7月，中國(guó)減持了近1000億美元美國(guó)國(guó)債，引起美國(guó)政府的不安。但自2010年3月以來(lái)，在不斷減持美債以后，中國(guó)再次買入美國(guó)國(guó)債，引起全球關(guān)注，中國(guó)如此180度的大轉(zhuǎn)彎，原因不是中國(guó)政府對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)及美元走勢(shì)更加具有信心，而是對(duì)于歐元國(guó)家及其它發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)及貨幣發(fā)展前景的信心更加下降，美國(guó)國(guó)債在國(guó)際金融市場(chǎng)上的崇高地位，尚沒(méi)有任何其它貨幣資產(chǎn)可以取代，中國(guó)重新掉進(jìn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家克魯格曼所說(shuō)的“美元陷阱”，雖屬無(wú)奈，卻也是最不壞的選擇。

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