從去年11月以來，為力挽經(jīng)濟下滑的趨勢，貨幣政策積極地創(chuàng)造寬松的貨幣環(huán)境，特別是今年前8個月新增貸款超過8萬億元，不僅通脹預(yù)期成為關(guān)注的焦點，同時引起貨幣政策可能面臨兩難局面的擔(dān)心：穩(wěn)定經(jīng)濟增長需要繼續(xù)實施寬松的貨幣政策，但繼續(xù)實施寬松的貨幣政策會對通脹預(yù)期形成更大的壓力。

　　筆者認(rèn)為，這種把貨幣發(fā)行與通脹直接聯(lián)系的觀點是有誤區(qū)的。實際上，經(jīng)濟不在均衡增長狀態(tài)的時候，經(jīng)濟形勢變化是由貨幣需求主導(dǎo)的，隨經(jīng)濟形勢變化而變化的價格水平也是由貨幣需求主導(dǎo)的。只有經(jīng)濟處于均衡狀態(tài)，或者說經(jīng)濟處于偏熱狀態(tài)時，貨幣供給才會直接影響通脹。如果能夠?qū)ω泿耪�策與通脹形成的關(guān)系有更正確深入的認(rèn)識，貨幣政策就不會再有兩難的困擾。

　　經(jīng)濟恢復(fù)期間貨幣供應(yīng)增長不會導(dǎo)致通脹

　　凱恩斯學(xué)派最著名的論斷之一就是“流動性陷阱”，認(rèn)為在經(jīng)濟衰退期間，利率降到零也調(diào)動不了投資意愿。“流動性陷阱”意味著，靠印鈔票制造寬松的貨幣環(huán)境只會給人假象，沒有投資活動創(chuàng)造的貨幣需求，這些印出來的“流動性”根本流不動，更創(chuàng)造不了通脹。所以凱恩斯主張政府增加支出和投資，激活消費，激活投資，激活貨幣需求，最后激活經(jīng)濟。

　　凱恩斯的著名論斷再次被論證。為應(yīng)對此次危機，世界各大央行都把利率降到零。在銀行系統(tǒng)基本癱瘓的情況下，零利率的資金成本也無法活躍信貸和投資活動。各央行超常規(guī)地采取寬松的數(shù)量發(fā)行的政策也已半年多，經(jīng)濟顯示微弱恢復(fù)，顯然還未走出通縮的陰影，更沒有通脹的壓力。

　　筆者認(rèn)為，全球經(jīng)濟的微弱恢復(fù)，更可能是凱恩斯主義主張的政府行為的結(jié)果。因為如果沒有各國政府積極的財政政策的作用，通過政府支出和投資以及稅收政策，激活投資和消費的經(jīng)濟活動，激活貨幣需求，“一廂情愿”的貨幣供給再多，也無法參與實體經(jīng)濟的運行，對經(jīng)濟增長的恢復(fù)也不會有直接影響，更不可能產(chǎn)生對與經(jīng)濟增長同步變化的價格水平的變化影響，也就不可能對通脹預(yù)期形成從總需求推動的角度發(fā)生影響。

　　實際上，經(jīng)濟恢復(fù)過程中的經(jīng)濟活動和經(jīng)濟形勢的變化是貨幣需求主導(dǎo)，不是貨幣供給主導(dǎo)。經(jīng)濟恢復(fù)過程中，不存在形成嚴(yán)重通脹的機理過程，不存在價格大幅上漲的推動力。只要經(jīng)濟未達到均衡水平，貨幣供應(yīng)增長不會對通脹形成產(chǎn)生直接的有效影響。

　　貨幣供應(yīng)的不斷增長會直接推動通脹是貨幣學(xué)派最經(jīng)典的論斷之一。但是人們在使用這個著名結(jié)論時，往往忽略了一個重要的前提假設(shè)，在“經(jīng)濟處于充分就業(yè)”的情況下，如果貨幣供應(yīng)仍然保持快速增長，最后的結(jié)果會引發(fā)惡性通脹。在當(dāng)前經(jīng)濟還沒有走出危機，經(jīng)濟增長還在企穩(wěn)的過程中，貨幣學(xué)派關(guān)于貨幣快速增長會拉動通脹的結(jié)論的前提并不滿足。所以，把當(dāng)前寬松的貨幣供應(yīng)增長與通脹聯(lián)系起來缺乏理論和實踐的支持。

　　貨幣政策可以收放自如

　　貨幣政策操作可以分幾個階段。經(jīng)濟現(xiàn)在處于復(fù)蘇階段，有必要繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策，緊縮的貨幣政策肯定不是正確取向。這一階段，貨幣供應(yīng)增長仍然需要提供足夠的流動性，匹配4萬億經(jīng)濟刺激計劃所調(diào)動的投資需求、消費需求所產(chǎn)生的貨幣需求，最大化政府拉動經(jīng)濟政策的綜合效應(yīng)。在穩(wěn)定經(jīng)濟增長態(tài)勢的過程中，價格水平會相應(yīng)的由負(fù)變正、逐漸上升，但是相信以滿足經(jīng)濟運行正常需求為目標(biāo)的貨幣供應(yīng)的增長，不會推動通脹形勢的惡化。

　　對于當(dāng)前的貨幣政策，需要 “微調(diào)”的是，規(guī)范銀行信貸，保證貨幣政策在“促民生，保增長，調(diào)結(jié)構(gòu)”的既定方向上的“寬松”，需要流動性的地方足夠?qū)捤�，不�?yīng)該流向的地方嚴(yán)格把關(guān)，真正做到“有保有壓”。推動銀行信貸和貨幣供應(yīng)的增長M2趨于更合理的增長水平。

　　當(dāng)經(jīng)濟保持連續(xù)三、四個季度8％-9％的穩(wěn)定增長以后，就業(yè)形勢改善，國際經(jīng)濟形勢也逐漸穩(wěn)定，貨幣政策要逐漸回歸正常狀態(tài)。M2應(yīng)保持在超過經(jīng)濟增長加通脹水平幾個百分點的水平之上。在經(jīng)濟增長穩(wěn)定以后，不要刻意推動超過經(jīng)濟潛在增長率的高增長。刻意推動超過均衡水平的增長，就會繼續(xù)寬松的貨幣供應(yīng)，導(dǎo)致過度投資，在短期內(nèi)推動經(jīng)濟過熱增長，導(dǎo)致價格水平不斷上漲，進而惡化通脹形勢。所以貨幣政策一定要在經(jīng)濟穩(wěn)定增長以后，適時實施動態(tài)微調(diào)，使貨幣環(huán)境保證經(jīng)濟的正常運行，同時也不會推動通脹形勢惡化。

　　在上述兩個階段之間的時間段內(nèi)，貨幣政策應(yīng)該按照動態(tài)微調(diào)的思路，隨經(jīng)濟形勢的動態(tài)變化更靈活地變化。堅持貨幣政策漸進調(diào)整的原則，有利于達到貨幣政策穩(wěn)定經(jīng)濟增長的效果。

　　需要注意的是，貨幣供應(yīng)和銀行信貸“合理”增長不是貨幣政策的緊縮。這兩個概念的清晰界定，有利于逐漸淡化和消除由于對貨幣發(fā)行與通脹形成關(guān)系的誤解，從而產(chǎn)生對通脹擔(dān)心和對貨幣政策轉(zhuǎn)向的猜測。

　　在我國貨幣政策回歸正常的時候，要推動國際社會，特別是美國轉(zhuǎn)變貨幣政策。否則，世界各國貨幣政策的不同步，會加大貨幣之間的利差，非�？赡軒�來國際投機性資本的大規(guī)模流入。

　　只要密切關(guān)注經(jīng)濟形勢的變化，特別是對經(jīng)濟所處的均衡狀態(tài)進行相對準(zhǔn)確的判斷，貨幣政策完全可以在不同階段采取目標(biāo)清晰、針對性很強的不同政策，該保增長時保增長，該防通脹時防通脹，不會處于兩難的困境。當(dāng)然在穩(wěn)定經(jīng)濟增長與通脹形成過程中的動態(tài)調(diào)整也至關(guān)重要。

　　中國經(jīng)濟現(xiàn)在處于復(fù)蘇階段，有必要繼續(xù)實施適度寬松的貨幣政策，提供足夠的流動性，匹配經(jīng)濟刺激計劃調(diào)動的投資需求、消費需求所產(chǎn)生的貨幣需求。在穩(wěn)定經(jīng)濟增長態(tài)勢的過程中，價格水平會逐漸上升、由負(fù)變正，但不會推動通脹惡化 。

　　來源：
中國證券報

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