1997年金融危機以后，亞洲的美元儲備大增，美國赤字大增，引起對國際宏觀經濟平衡的高度關注。美聯(lián)儲主席伯南克上任前接受訪問時指出：“其他國家需要采取更多行動，解決全球經濟失衡問題，以紓緩美國破紀錄的經常賬戶赤字�！蔽┟绹�馬首是瞻的IMF，2007年4月召集中國、歐元區(qū)、日本、沙特阿拉伯和美國五大經濟體，共商 “扭轉失衡的世界貿易”。

　　與此同時，全球“主權財富基金”（Sovereign Wealth Funds）的快速增長，吸引了越來越多的關注。美國財政部開始呼吁，由IMF牽頭，對主權財富基金訂立一個最佳行為準則。普林斯頓大學教授Harold James甚至建議，由IMF擔任“世界儲備管理者”，幫助新興盈余國家管理外匯儲備資產。還有越來越多的人在掰著手指頭算中國投資公司（簡稱“中投”）的資產分布，算中投入股黑石（Blackstone）的賬面虧損，算中投入股美國金融機構是否已觸及10%的上限，等等。

　　回到問題的根本，是亞洲增加出口和積累儲備的強烈需求，將美國造就成了“全球第一赤字大國”？這迅速膨脹的全球外匯儲備、各大主權財富基金，又是怎么冒出來的？人民幣從2005年7月開始“小步快跑”升值，到如今“步伐”越來越快，原因何在？　　

　　一、東亞“高儲蓄兩難”與美國不儲蓄不難　

　　關于東亞國家的高儲蓄率，說法不少，衡量標準不一。Robert J.Shiller的說法是：中國的儲蓄率是所有大國里最高的，包括公共儲蓄和私人儲蓄在內，中國的國民儲蓄率（未被立即消費掉的國內生產總值百分比）大約是50%；
美國的儲蓄率是所有大國里最低的，只占國內產值的10%左右。2007年5月，中美第二次戰(zhàn)略對話前夕，美國財長保爾森繼續(xù)拿儲蓄率說事兒，認為美中貿易逆差的最重要原因，是中國存款比例高達50%，是中國人不愿消費，使得經濟很大程度上依靠出口推動。

　�。ㄒ唬〇|亞的“高儲蓄兩難”

　　麥金農在《美元本位下的匯率：東亞高儲蓄兩難》一書中提出，東亞國家或多或少都存在“高儲蓄兩難”（Conflicted Virtue），說的是“任何無法以本幣提供信貸的國際債權國都將出現(xiàn)貨幣錯配問題”。具有高儲蓄“優(yōu)點”的國家，通常會出現(xiàn)國際收支經常項目順差，即向外國提供融資。隨著時間的推移，會出現(xiàn)兩種情況：外國人開始抱怨該國持續(xù)的貿易順差是由于貨幣低估，是不公平的做法；
同時，隨著其美元權益的積累，國內美元資產持有者越來越擔心手中的美元資產相對貶值，會不斷把美元資產轉成本幣資產，迫使本幣升值。這兩種情況往往交織在一起。國外要求本幣升值的商業(yè)壓力越大，國內美元資產持有者就越是憂心忡忡。當美元資產開始轉成本幣資產時，政府就會左右為難: 如果允許本幣大幅升值，就會引發(fā)通貨緊縮，經濟最終陷入零利率的流動性陷阱，尤其在國內物價水平已經走穩(wěn)的情況下更是如此;但如果不讓本幣升值，國外就會以貿易制裁相威脅。

　　日本首先深受其害。20世紀80年代，日本的經濟總量已經非常龐大，其工業(yè)品出口迅速增長，加上巨額經常項目順差，使之成為美國和西歐工業(yè)國家主要的商業(yè)競爭者。20世紀70~90年代中期，美國不斷“敲打”日本，以貿易制裁相威脅，要求日元升值。由于1980年代以來至1995年日元持續(xù)升值，日本在1990年代陷入通貨緊縮之中，至今尚未擺脫。即使1995年以后沒有出現(xiàn)持續(xù)的日元升值，由于日元對美元匯率劇烈波動，日元資產利率的風險溢價也是負數(shù)。日本的利率逐步走低至零，出現(xiàn)所謂的“流動性陷阱”，此時貨幣政策失效，銀行新增貸款無利可圖。

　　中國，會步日本的后塵嗎？

　　麥金農進一步說，目前東亞各經濟體還很難協(xié)調行動以實現(xiàn)未來“共贏”，“重歸美元本位”，盯住美元，是現(xiàn)實的選擇。但穩(wěn)定的前提條件是，美聯(lián)儲能保持美元較為穩(wěn)定的國際購買力。較理想的狀態(tài)是，東亞各經濟體團結協(xié)作，加上美國“私人部分增加儲蓄，聯(lián)邦政府財政扭虧為盈，就可以改善其國際貿易狀況”，亞洲經濟體的“高儲蓄兩難壓力將大大減輕”。

　　問題是，美元的國際購買力能穩(wěn)定嗎？從1971年結束金本位到2003年，美元對黃金的價值已經貶值高達90%。以生活費用為標準，已經貶值70%。1 遠的不說，2002年初至2007年10月，美元對歐元累計貶值超過50%，對英鎊、加拿大元也處在20年多來的最低水平�！　�

　�。ǘ�）亞洲只是存款率高

　　把亞洲國家“共贏”的希望寄托在美元幣值穩(wěn)定上，只能是麥金農的一廂情愿。他能從亞洲國家的角度出發(fā)考慮問題，與只會先嚷嚷著日元、然后是人民幣升值的美國政客，不可同日而語。但是，麥金農始終沒有說清楚，所謂的亞洲儲蓄率高，其實只是存款率高。

　　過去，亞洲的金融市場不發(fā)達，社會保障程度低，民眾信任的是銀行存款。20世紀90年代開始的金融全球化，讓亞洲人也開始積極投身資本市場。可惜好景不長，金融危機隨之而來，大大小小“泡沫”紛紛破裂。亞洲資本市場1990年代大發(fā)展之后，資本大規(guī)模向美、歐回流，亞太股市市值在世界股市總市值中所占的比重反而下降了。根據國際證券交易所聯(lián)盟（International Federation of Stock Exchanges）2000年年報提供的統(tǒng)計數(shù)據，1990年，在世界股市總市值中，北美所占比重為36.7%，歐洲占26.5%，亞太和南美分別占36.5%和0.3%；
2000年，北美、歐洲、亞太和南美所占的比重分別為51.9%、31%、16%和1.1%，亞太所占比重下降一半以上。對金融危機的抗受力差，亞洲居民的儲蓄只能再回到銀行體系，更加集中地體現(xiàn)到存款上。

　　日本是現(xiàn)成的例子。2“日本從1960年代以后就沒有成立過新的普通銀行”。3 存款利率政府管制，亞洲金融危機以前沒有銀行倒閉，還有“第二財政”郵政儲蓄。日本百姓不必費心勞神，長期保持高額儲蓄，通過銀行為企業(yè)生產項目貸款投資。日本法人持股占股票總額70%，百姓對當股東缺乏興趣。亨利·考夫曼指出：“在日本家庭持有的金融資產中，有60%都屬于某種形式的存款 ——也就是固定資產面值和沒有市場風險的金融資產。”金融自由化以后，國外日元持續(xù)升值，國內利率持續(xù)降低，一系列西化、美化的改革減少各項穩(wěn)定的就業(yè)、保障和福利，迫使人民考慮儲蓄的保值問題。普通百姓既不可能像銀行放貸那樣對企業(yè)投資做項目評估，也不可能像大股東那樣深入了解企業(yè)經營，只能從事股市、樓市的價格投機。于是，“日本出現(xiàn)了全民炒股熱”，“1985年，日本個人金融資產中股票資產的比例是9%，1987年上升到16%，1989年又上升到21%，日本人口的1/5一是個人持股者�！比欢�，亞洲金融危機后，2004年的日本股票價格不足1989年的1/2。個人金融資產中，“現(xiàn)金和銀行存款比例反而從44.3%上升到55.4%，股票及其他證券投資等從30.7%下降到13.5%”。4

　　2005年，中國居民金融資產組成中，86%是現(xiàn)金和存款，股票只占6%。即使是經過了2006~2007年的股市大漲，截至2007年中，股票占居民金融資產的比重上升到15%，現(xiàn)金和存款的比例仍有71%。　　

　�。ㄈ�）美國，不儲蓄不難

　　“在美國，情況剛好相反，只有15%的家庭金融資產采取了存款或貨幣市場基金的形式。他們擁有2萬億美元的共同基金，接近6萬億美元的普通股票，還有2萬億的信用市場工具。這還不算他們透過養(yǎng)老基金和其他金融機構持有的股票和債券�！�5 美國金融業(yè)發(fā)展領先全球，無論是普羅大眾醫(yī)療、教育、養(yǎng)老的基本需要，還是富裕階層買債券、炒股票、投資各種對沖基金的需求，幾乎都可以找到相應的金融工具。所以，銀行存款在美國私人儲蓄中才顯得越來越無足輕重。雖然統(tǒng)計上是低儲蓄甚至負儲蓄率，但美國人財富迅猛增長，個人消費比重并不高。6

　　值得注意的是，美國家庭最終消費支出占GDP的比重，不僅高于中國、日本等亞洲國家，而且高于歐盟，位居高收入國家平均水平之上（表~1）。按照一般的理解，百姓收入水平高、社會保障程度高，自然可以擺脫“不敢消費”的顧慮，提高消費比率。香港、日本的人均GDP已屬高收入之列，但社會保障程度低，家庭最終消費支出占GDP比重只能與中等收入國家看齊，不足為怪；
吊詭的是，歐盟人均GDP與美國相近，社會保障程度高，北歐各國更是早就被稱為“福利國家”，歐盟的家庭最終消費支出占GDP比重，還是遠遠趕不上美國。再次說明，只有美元霸權，才足以讓社會保障水平不高的美國人越來越富裕，可以放心地理性消費。放眼全球，獨此一家。（表~1）

　　表~1：部分國家（地區(qū)）的消費支出與社會保障程度比較，2003年

　　國家（地區(qū)）家庭最終消費支出占GDP比重總儲蓄占GDP比重社會保障程度

　　中國40％47％低

　　中國香港57%32% 低

　　日本57％26％低，以雇主提供保障為主

　　美國71％14％低，以雇主提供保障為主

　　英國66％13％低

　　歐盟59％22％高

　　中等收入國家57％28％－

　　高收入國家63％20％－

　　資料來源：家庭最終消費支出和總儲蓄占GDP比重，見World Bank：“Table 4.9 Structure of demand，2005 World Development Indicators（http://devdata.worldbank.org/wdi2005/Table4_9.htm）。各國家（地區(qū)）的社會保障程度比較，參考盧周來：〈轉型期中國社會公平問題研究〉，《香港傳真》No.2006-77；
〈調查指八成人憂強積金不足退休〉，香港《信報》2005年10月18日，第6頁；
高柏：《日本經濟的悖論 — 繁榮與停滯的制度性根源》，商務印書館2004年，第七章；
Martin Wolf：〈誰說美國人不需要社保？〉《金融時報》中文網2007年4月23日（http://www.ftchinese.com/sc/story.jsp?id=001010940&pos=MID_HLB&pa1=0&pa2=2&pa3=005000026&loc=SPECIAL%20REPORT）。

　　二、美國政府的財政赤字　　

　　美國民眾的實際儲蓄率不低，“非理性消費”、“負儲蓄”的正主兒是美國政府。

　　2006年8月，美國財政部宣布將出售440億美元的債券，并將從2007年開始每季推出30年期的債券拍賣。8月這輪拍賣包括3年期、10年期和30年期債券，所獲資金除了償還當月到期的223.8億美元債券外，還能多出“新資金”216.2億美元。這并不是偶然現(xiàn)象。美國正在發(fā)行越來越多的國債，來替換老國債。　　

　�。ㄒ唬┴斦�赤字 軍工景氣

　　美國的“雙赤字”舉世聞名，財政赤字是常態(tài)。從圖~1中可以明顯看到，美國GDP增長率下降，政府隨即擴大財政赤字，刺激經濟增長；
反之，當財政赤字減少，甚至扭虧為盈時，隨之而來的就是GDP增長率下降。圖~2則進一步說明，美國政府的財政赤字與軍費開支關系密切。（圖~1）、（圖~2）

　　蘇聯(lián)解體，冷戰(zhàn)勝利，舉國歡騰，美國政府一時沒有理由繼續(xù)軍備競賽，星球大戰(zhàn)計劃下馬，不得不減少財政赤字。GDP增長率也從1989年開始直線下降。由于訂單減少，在政府直接指揮下，美國各軍工集團從1993年開始馬不停蹄地大規(guī)模兼并，短短4年，20多家接受政府訂貨的著名大型軍工企業(yè)碩果僅存4家。7 國防開支穩(wěn)中有降，財政赤字迅速減少，1998年甚至開始扭虧為盈。隨后，美國經濟的增長速度大幅下降，季度GDP出現(xiàn)10年來的首次負增長，美聯(lián)儲從2000年開始先后13次降息，聯(lián)邦基金利率降到1%，戰(zhàn)后最低，經濟沒有起色。直到“9·11”以后，美國打完阿富汗再打伊拉克，軍費開支從2002年起再度節(jié)節(jié)攀升，財政盈余迅速變?yōu)槌嘧�。�?zhàn)爭經濟刺激景氣，美聯(lián)儲才敢從2004年起連續(xù)加息17次，吸引外國資本流入美國，尤其是購買了大量美國國債，讓美國的赤字財政可以繼續(xù)下去。

　　為什么“財政赤字～軍工景氣”在美國這么靈？產業(yè)結構調整、大量消費型的制造業(yè)向發(fā)展中國家轉移，(點擊此處閱讀下一頁)

　　帶來美國“產業(yè)空心化”。是軍工在支撐著美國制造業(yè)。美國GDP占世界的1/5，制造業(yè)增加值占世界的四分之一，而美國的軍工產品銷售，卻占了全世界的1/2，所以，從資源分配上說，其他國家發(fā)展軍工，就要擠占民用資源，以犧牲經濟發(fā)展為代價，冷戰(zhàn)期間的蘇聯(lián)、如今的朝鮮就是例子；
只有美國，有越來越軍工化的制造業(yè)結構，才能以戰(zhàn)爭帶動軍工產業(yè)發(fā)展，促進本國經濟繁榮。8

　　軍工的消費者是政府，只有窮兵黷武的政府訂單，才能支持軍工化的制造業(yè)，刺激經濟增長；
而增加的政府開支不能靠加稅來彌補，否則會得罪國內百姓。因此，只能靠財政赤字�！　�

　�。ǘ�）美國大舉發(fā)債，得有人買

　　過去，流入美國資本市場的資金以私人投資為主導，但是，目前9成的資金流入是債券投資，而且以全球各地央行為主要投資者。過去是外匯儲備最多的日本最積極�，F(xiàn)在，外匯儲備居全球之冠、2006年底已經突破萬億美元的中國，也趕上來了（表~2）。美國是中國對外金融投資的最主要目的地，其中又以美國國債為主。截至2006年末，中國持有的美國國債達到3970億美元，僅次于日本，居世界第二位。9（表～2）

　　表~2：持有美國政府債券最多的十個國家（地區(qū)）（億美元）

　　名次 國家/地區(qū) 2005年10月 2004年12月 2003年12月名次 國家/地區(qū)

　　1 日本 6820 7120 5840

　　2 中國 2480 1940 1570

　　3 英國 1870 1640 940

　　4 加勒比海地區(qū) 1140 690 550

　　5 中國臺灣 720 590 530

　　6 德國 640 540 480

　　7 油國組織 640600 430

　　8 韓國 610 690 600

　　9 加拿大 520 330 210

　　10 中國香港 480 530 540

　　資料來源：IMF、國際結算銀行、經合組織、美國財政部、美聯(lián)儲、各國（地區(qū)）央行（〈中國外匯結構多元化，歐盟恐拖累美元匯價〉，香港《信報》2006年1月12日，第1頁）。

　　“截至20世紀60年代末，全球中央銀行持有的國際儲備總和還不到1000億美元。而到2003年底就已經超過了3萬億美元，其中的2/3的儲備為美元。2000~2002年的儲備增幅最大，達到9070億美元。亞洲國家中央銀行實際上是唯一的買入者，其中又尤以中國和日本為主”。10 這個趨勢到現(xiàn)在是愈演愈烈：2008年3月31日IMF公布，截至2007年第四季度全球外匯儲備總額6.391萬億美元；
已分配外匯儲備總額的63.9%是美元資產，歐元資產比重略有上升，達26.5%。按香港金管局公布的全球10大外匯儲備國家（地區(qū)）排名表，截至2008年2月，僅這10國家（地區(qū)）的合計數(shù)已超過4.5萬億美元。

　　最突出的例子是，2002年初中國全部外匯儲備才2174億美元；
2006年一年就增加了2000多億美元的外匯儲備；
2007年，僅上半年就增加了2663億美元，12月，外匯儲備總額達到1.53萬億美元；
2008年一季度再增1540億美元，創(chuàng)1.68萬億美元新高！

　　相應地，全球主權財富基金規(guī)模也在迅猛增長。據美林集團估計，截至2008年初，世界上約40個國家有主權財富基金，資產累計約2~3萬億美元，超過了對沖基金和私人股權投資基金。2008年9月才掛牌的中國投資公司，注冊資金2000億美元。一位投資銀行人士對媒體表示：“在世界級的主權財富基金中，中投是個超級大嬰兒�！倍�且，主權財富基金膨脹的勢頭還會持續(xù)：美林估計，2011年主權財富基金將攀升到7.9萬億美元；
IMF研究部的估計是，2012年達到10萬億美元；
摩根士丹利則認為，2015年主權財富基金能達到12萬億美元。

　　急增的這么多美元哪來的？美國印出來的�！懊绹�作為主要貨幣儲備國，擁有無限的美元儲備。”11《金融時報》的馬丁·沃爾夫說：“只有美國能夠成為一個巨大的凈債務國，而不會危及本國金融體系的健康。”（表~3）、（表~4）。

　　表~3：各國（地區(qū)）官方外匯儲備排名，2008年3月（億美元）

　　排名國家（地區(qū)）儲備額截止時間

　　1 中國內地 16822 2008年3月底

　　2日本100802008年2月底

　　3俄羅斯49072008年2月底

　　4印度29462008年2月22日

　　5中國臺灣27782008年2月底

　　6韓國26242008年2月底

　　7巴西19292008年2月底

　　8新加坡16762008年1月底

　　9中國香港16032008年2月底

　　10德國14732008年1月底

　　以上十項合計46838

　　注：近年來，新興發(fā)展中國家的儲備額紛紛上榜，在排名表中的位置還不斷攀升。例如，印度2002年、俄羅斯2004年、巴西2007年開始榜上有名，馬來西亞也曾于2005年名列十大。

　　資料來源：香港金融管理局網站（http://www.info.gov.hk/hkma/chi/press/2008/attach/20080307c3a1.doc）；
人民銀行網站（http://www.pbc.gov.cn/diaochatongji/tongjishuju/gofile.asp?file=2008S09.htm），并進行相應計算。

　　表~4：中國歷年外匯儲備數(shù)據，1981~2008年3月（億美元）

　　時間 金額

　　1981年底 27

　　1990年底 111

　　1996年底 逾1000

　　2001年底 逾2000

　　2004年底 6099

　　2005年底 8189

　　2006年2月 8536

　　2006年12月 10663

　　2007年12月 15282

　　2008年3月 16822

　　資料來源：〈大陸外儲1.06萬億美元〉，香港《信報》2007年1月16日，第9頁；
中國人民銀行：〈黃金和外匯儲備報表〉1999~2008年（http://www.pbc.gov.cn/dia

　　ochatongji/tongjishuju/）。

　�。ㄈ�）世界最大債務國，長年投資凈收益

　　身為世界上最大的凈債務國，貿易經常項目逆差了20多年，美國卻還保持了20多年的投資收益順差、凈流入�！扒妨藙e人大量債務，不但不需要向別人付息，反而要從別人那里收取利息�！辈荒懿涣罱洕鷮W家感慨不已，以至于要討論經濟“暗物質”的存在。12

　　其實，根本不需要說到“暗物質”這么玄乎。明擺著的邏輯是：各個發(fā)展中國家的政府為了穩(wěn)定匯率，一頭用高回報吸引外商投資，一頭買回大量低回報的美元資產�！袄锿饫�，美國人什么也不用干，單憑美元霸權，坐收巨額利潤�！�13

　　按當代常規(guī)理論，為了保持匯率穩(wěn)定和貨幣安全，一國的儲備金應該相當于其以美元計價的短期外債；
或者相當于4~8個月的進口支付。2002年，美國國庫券的年利率為1.75%。換言之，發(fā)展中國家當時用商業(yè)利率借進多少外債，或者用高于商業(yè)銀行利率的盈利承諾引進多少外資，就得購買相當比例年利率僅為1.75%的美國債券。德龍（Bradford DeLong）認為：“龐大的外匯儲備事實上相當于中國為富裕的美國消費者和投資者提供巨額補貼�！敝袊�用占GDP相當分量的資金購買美元債券和資產——美國短期國債、長期國債、以房地產抵押作擔保的證券等等，中國央行與其他亞洲國家央行一道，實際上承擔著美國幾千億美元的全部經常性項目赤字�！叭毡竞椭袊�的央行正掌握著價值2萬億美元的低息債券，其中大部分是美國國庫券和抵押貸款，這項對美國納稅人的巨額補貼……堪稱世界上最大規(guī)模的外國援助項目�！�14

　　美國財政部公布的數(shù)據，截至2007年6月30日，外國持有美國各類證券9.77萬億美元，比起2006年的7.78萬億美元，又漲了25.6%；
其中，32%是美國股票，61%是美國長期債券（大部分是“無資產抵押”債券），另有6350億短期債券。日本和中國這兩大美國貿易逆差來源地，持有美國證券總額最大，其中大部分正是無資產抵押的“其他”長期債券；
中國內地、香港、臺灣和新加坡持有的“其他”長期債券，加起來有7880億美元，超過了日本（表~5）。美國財政部沒有對“其他”類再做詳細解釋，但是，沒有資產抵押還能如此大量發(fā)債，非美國政府莫屬。

　　表~5：各國（地區(qū)）投資美國各類證券情況，2007年6月30日（億美元）

　　排名 國家或地區(qū) 總計 股票國家或地區(qū) 短期債

　　資產抵押債券（ABS）其它債券

　　1 日本 11970 2200 1330 7680 760

　　2 中國內地 9220 290 2170 6530 230

　　3 英國 9210 4210 1600 3160 240

　　4 開曼群島 7400 2790 2360 1860 380

　　5 盧森堡 7030 2350 1040 3200 440

　　6 加拿大 4750 3470 230 830 220

　　7 比利時 3960 250 560 3130 30

　　8 愛爾蘭 3420 810 750 1010 850

　　9 瑞士 3290 1740 410 990 150

　　10 荷蘭 3210 1850 640 590 130

　　11 中東產油國 30801390 180 1070 440

　　15 新加坡 1750 1080 130 520 30

　　18 韓國 1380 50 130 1050 150

　　19 中國香港 1380 310 240 750 90

　　20 中國臺灣 1210 110 270 800 30

　　全球合計 97720 31300 14720453506350

　　原注：中國內地，不包括香港、澳門和臺灣；
中東產油國，包括巴林、伊朗、伊拉克、科威特、阿曼、沙特阿拉伯、阿聯(lián)酋。

　　資料來源：美國財政部：“Preliminary Report On Foreign Holdings Of U.S. Securities At End-June 2007”（http://www.ustreas.gov/press/releases/hp853.htm）。

　　外國人在美國的投資罕有豐厚回報，通常比投資國外的美國人所得要低很多。15 以外資在中國的投資回報為例，20世紀90年代，外資的利潤匯出急劇增加，大量抵消了貿易順差，對中國國際收支的經常項目平衡發(fā)生負面影響。更有甚者，在“市場換技術”口號下，不少外國直接投資具有借貸的性質，地方政府往往給外方提供高達15%以上的收益率保證。16 商務部統(tǒng)計，到2006年2月，中國累計批準外商投資企業(yè)55.8萬家，實際使用外資6310億美元，外商直接投資存量2720億美元。1990~2004年，中國的外資企業(yè)利潤匯出額逾2500億美元。

　　標準普爾的調查顯示，2006年標準普爾500指數(shù)公司的海外業(yè)務增長可觀，海外銷售額平均占公司總銷售額的44.2%，其中，可口可樂、麥當勞和IBM的比率高達65%、65%和56%。與此相呼應，2006年美國股票型基金平均收益高達15％，是當年銀行利息的3倍。其中，投資中國和印度等亞洲新興市場的基金回報率更是高達36.(點擊此處閱讀下一頁)

　　9%。17 2007年，“巴克萊資本”訪問了幾十位來自歐洲、亞洲和美國的資產管理人員，80%的受訪者認為，投資中國資產每年回報率最少達16%。

　　有中國和日本們大力吸納美元，不惜讓外匯儲備額屢創(chuàng)新高，才有美國用赤字財政大力發(fā)展“戰(zhàn)爭經濟”、保持連續(xù)20多年經濟平穩(wěn)增長的余地�？垦�汗工廠出口廉價產品，幾經辛苦換回的美元，還會乖乖回到美國，投資低回報的美債；
以美國為首的跨國公司，則在中國理所當然地收取高額投資回報。2007年，外企出口額占中國出口總額57.1%，2005年和2006年的比例分別為58.48%和58.18%�！爸袊�紡織品生產商只能拿到10%的利潤，90%的利潤都屬于品牌擁有者、批發(fā)商、分銷商、零售商等各個環(huán)節(jié)，而這些環(huán)節(jié)大多被進口國壟斷”。又譬如，一臺出口DVD機售價32美元，交外國專利費18美元，成本13美元，企業(yè)利潤1美元。一臺MP3售價79美元，國外拿走45美元專利費，制造成本32.5美元，企業(yè)利潤1.5美元。18

　　這，就是“中國通過政府操縱等不公平競爭手段，在美中貿易中大發(fā)其財，然后又投資美國政府債券，操縱美國的經濟命脈，對美國的經濟和安全造成嚴重的威脅”？美中經濟與安全審查委員會負責經濟事務的委員帕特里克·莫洛伊如是說，純屬得了便宜還賣乖。　　

　　三、產業(yè)轉移與美國貿易赤字

　　貿易赤字，也不斷地被美國政府和國會拿著來說事兒。2007年5月，保爾森又說話，2006年美國對中國的貿易逆差創(chuàng)下2325億美元的最新紀錄，“已使美國國會充滿挫折感和彌漫保護主義氣氛，這對中國是不利的”。

　　美國貿易到底怎么了？　　

　�。ㄒ唬┑驮鲋�、高污染產業(yè)轉出

　　隨著“世界是平的”全球化推進，以美國為首的跨國公司，將大量高污染、高能耗、低技術、勞動密集型的產業(yè)或工序，向發(fā)展中國家轉移。跨國公司的產業(yè)競爭能力和對發(fā)展中國家的產業(yè)領導能力，也空前加強。分散的發(fā)展中國家，成了西方的生產線、車間、甚至是大“排污池”。

　　在這個背景下，除牽扯軍工的幾家汽車制造廠商外，美國的許多普通消費品制造，早就轉移日本、韓國、臺灣和中國內地了。譬如“美國制造商協(xié)會首席經濟學家休瑟說，現(xiàn)在美國人消費的制造業(yè)產品有1/3來自進口，在1992年這個比例只有1/4，在1982年只有15%。自從1998年以來，進口產品中有2/3來自發(fā)展中國家，其中有一半來自中國�！�19　　

　�。ǘ�）軍工與高科技嚴格管制

　　跟低端的消費品制造業(yè)正相反，高附加值的美國軍工和高科技產業(yè)，不會輕易轉出去。相應地，根據世界銀行公布的數(shù)據，美國的制造業(yè)增加值，已從1990年占全世界23.58%，進一步上升至2001年的26.33%。

　　這些高科技和軍工產品，不但技術不轉，連產品都不輕易賣。幾十年來，以美國為首的“巴統(tǒng)”（即巴黎統(tǒng)籌委員會）17國，對前蘇聯(lián)、東歐國家以及中國等采取禁運，目的是防止和限制西方的戰(zhàn)略物資、高技術及產品流向社會主義國家。冷戰(zhàn)結束，1994年“巴統(tǒng)”解散，限制卻依然存在，1996年成立的《瓦森納協(xié)議》就是“巴統(tǒng)”的延續(xù)。在《瓦森納協(xié)議》的兩份控制清單中，一類是兩用商品和技術清單，涵蓋先進材料、材料處理、電子、計算機、電信、信息安全、傳感與激光、導航與航空電子儀器、船舶與海事設備、推進系統(tǒng)等9大類；
另一份是軍品清單，涵蓋各類武器彈藥、作戰(zhàn)平臺及其相關部件、設備、材料和技術，共22類。美國商務部下屬工業(yè)安全局（BIS）制定出口管理條例，2500多項技術和產品需要申請出口許可證。

　　根據中國商務部2006年的一份報告，美國政府依據1979年出口管理法案，對一些技術產品和軍事用途產品實施了長達數(shù)十年的管制，近年來對中國的限制還不斷增加。在中國進口的科技產品中，美國的份額已經從2001年的18%，下降到2005年的8%。2005年，中國商務部副部長廖曉淇說，美國拒絕向中國出口核電子技術設備和衛(wèi)星等高科技產品，至少喪失了250億美元的對華出口。2007年6月15日，美國公布對華高科技出口管制新規(guī)定，進一步擴大了對華出口管制許可證商品和要求中國商務部出具最終用戶說明的范圍，涉及20個大類，涵蓋航空器及航空發(fā)動機、慣性導航系統(tǒng)、激光器、光學纖維、貧鈾、水下攝像機及推進系統(tǒng)、先進復合材料以及高科技通訊器材。

　　至于沒什么敏感技術含量的產品，例如大豆、牛肉、好萊塢大片，美國倒是想方設法地出口，經常成為貿易談判和爭端的重要議題。斯蒂格利茨說，美國“借自由市場之名行保護主義之實”。以農業(yè)補貼為例，2.5萬名“富得流油”的美國棉農把高達30~40億美元的補貼瓜分殆盡，美國成為全球最大的棉花出口國。增加的產量壓低棉花價格，僅在非洲撒哈拉沙漠以南地區(qū)就有1000萬棉農受影響，竭盡全力只為爭取能糊口的收入。美國沒想過取消棉花補貼，反而提出開放國內棉花市場，使談判具有了“超現(xiàn)實主義色彩”——由于巨額補貼帶來的低價格，美國即使取消官方壁壘，也根本不需要進口棉花。

　　農產品的戰(zhàn)略意義不言而喻。大量轉移出去的普通消費品制造業(yè)，美國政府不補貼。于是，廉價消費品不斷進口，美國繼續(xù)逆差，而美國的逆差來源地，過去主要是日本，現(xiàn)在加上中國，于是本國貨幣備受來自美國的升值壓力。值得一再提醒的是，1985年“廣場協(xié)議”，日元被迫大幅升值，隨后，日本經濟泡沫破裂，一蹶不振了近20年。美國經濟卻在穩(wěn)定地蓬勃發(fā)展。　

　　四、誰來養(yǎng)活美國？　　

　　美國GDP只占全球1/3，但資本市場總值占全球總值的一半，美元占全球外匯儲備的2/3，美國的金融實力早已超過生產力�！　�

　�。ㄒ唬﹣喼扪a貼美元霸權

　　麥金農分析得更透徹：“由于美元具有國際核心貨幣的地位，美國可以獨自背負巨額的本幣債務，不會像較不發(fā)達、存在原罪問題的債務國那樣，受到貨幣攻擊。在沒有通貨膨脹的情況下，美國幾乎可以無休止地從國外借債，彌補其巨額財政赤字。從某種程度上說，這是一個‘良性’循環(huán)�！�

　　歐洲人說：“美國是免費旅行，購買了貨物只付紙�！�20 美國人說：“只有勞作才能創(chuàng)造出財富。而‘美元’卻不是勞動造就的——印制1000億美元的鈔票和印制一張1美元鈔票所投入的勞動有多大差別呢？它不僅欺騙了普通百姓，即使是那些用商品和服務去換取我們的‘美元’的人，也是上當受騙的受害者�！�21 墨頓·米勒拿諾貝爾獎興高采烈，“我們指揮你們給我們送來這些費盡千辛萬苦生產出來的、奇妙的汽車、照相機和機床。而我們又給你們提供了什么呢？只不過是喬治·華盛頓的一些頭像�！�22 蒙代爾討論時說：“日本儲蓄率很高，投資和建造了很多工廠，生產出大量的產品。接著他們把一些儲蓄借給美國人，使他們購買自己的產品，再生產過程就完成了�！�23 匯豐外匯策略員布盧姆指出：“亞洲目前是美元勢力的最后支柱�！�

　　實際上，“越來越多的內在失衡已經讓美國經濟焦頭爛額：貿易赤字、聯(lián)邦預算赤字、個人債務、空前低水平的國民儲蓄率、資產的價格泡沫，當然還有史無前例的高消費支出。如果把這些失衡放在任何一個其他國家的身上，恐怕這個國家早已經分崩離析了。但是美元卻逃脫了這一命運，其原因在于，亞洲國家的中央銀行為避免本幣升值而開始囤積美元。”24

　　對發(fā)展中國家，“無論危機具體情況如何，IMF給危機國家開出的藥方一概是‘自由化＋財政緊縮’的萬應靈丹。”結果往往造成“IMF蕭條”乃至“IMF騷亂”。曾任肯尼迪總統(tǒng)特別助理的歷史學家阿瑟·施萊辛格評價說：“至于華盛頓堅持的財政純潔性，就一個曾以通貨膨脹、濫發(fā)紙幣和向國外投資者出售公債后又以拒絕償付的辦法為自己的開發(fā)籌集如此大量資金的美國來說，那或許是最不恰當?shù)膹U話。如果以國際貨幣基金組織的準則來支配19世紀的美國經濟，則我們自己的經濟發(fā)展勢將推遲很長時間。對發(fā)展中國家宣揚正統(tǒng)的財政理論，我們有點兒像站在一位老妓女的地位說話，她現(xiàn)在有錢退休了，但卻認為，為了公眾道德應關閉花街柳巷�！卑驳仙�·維金說：“如果在一個能夠真正實現(xiàn)貨幣自由流通的體系里，美元恐怕早已經土崩瓦解了�！逼鋵�，美國并沒有像施萊辛格所說——已經“從良”，相反，在美元霸權的威力下，“雙赤字”帶動經濟平穩(wěn)增長，玩得越發(fā)純熟。事實上，美國成了國際金融體系中惟一不受監(jiān)督的特權國家。25

　　回想布雷頓森林體系崩潰前最后的日子時，尼克松政府的財長約翰·康納利告訴歐洲同行，雖然美元是“我們的”貨幣，但其錯配及其造成的全球不平衡，可是“你們的”問題。26 對照今天的情形，幾乎沒什么兩樣�！　�

　�。ǘ�）新“三角貿易”

　　美國海軍學院教授托馬斯·巴尼特一語道破了其中的關鍵：“我們只用很少的紙幣（美元）去交換亞洲地區(qū)豐富的產品和服務，我們也足夠聰明地知道這一切并不公平，當我們送去這些紙幣時，我們必須要提供真正有價值的產品 —— 美國太平洋艦隊�！�

　　在所謂的“地理大發(fā)現(xiàn)”年代，臭名昭著的“三角貿易”，把沾滿非洲黑奴血汗的美洲金銀，源源不斷地輸送到印度、中國和日本等地，為歐洲抵消對東方的貿易赤字。27 運轉的潤滑劑，是歐洲的“船堅炮利”。如今，異曲同工的新“三角貿易”已經形成。（圖～3）。

　　如圖~3所示，美國的財政赤字、制造業(yè)軍工化和貿易赤字相輔相成，其中的關鍵，就是制造業(yè)軍工化。軍工不是市場經濟，通過政府財政赤字增加國防預算，可以直接落實到對軍工企業(yè)的采購訂單上。因此，在普通制造業(yè)外移、占GDP比重下降的趨勢下，越來越大的軍工成分，讓美國制造業(yè)還可以保持總產出額和增值額平穩(wěn)增長。高科技就是軍工。一頭是美國對高科技產品和技術出口諸多限制；
另一頭，是跨國公司為追逐低成本而搬到亞洲的工廠車間，源源不斷地將消費品輸回美國，反映在海關統(tǒng)計上，是美國的進口。一里一外，美國對亞洲的貿易赤字只能居高不下。

　　亞洲的存在不可或缺。除了提供廉價日用消費品外，由于不斷累積的對美貿易順差，亞洲的美元儲備迅速增加。這些亞洲美元不斷回流，支持美國政府大量發(fā)行美元債券，彌補巨額財政赤字。財政赤字、貿易赤字和制造業(yè)軍工化成了良性循環(huán)，成了一個對美國越來越有利的正反饋。再加上“上帝站在我們這邊”的“反恐戰(zhàn)爭”，美國生產出來的軍工產品，可以“消費”到所謂的“恐怖主義”國家，讓美國得以控制中東和中亞地區(qū)極具戰(zhàn)略意義的石油資源。這些地區(qū)的石油，有相當部分還要通過美國控制的海上航線，例如馬六甲海峽，最終輸往東亞。28 新“三角貿易”，完整地“世界大循環(huán)”起來。

　　美國的軍費支出，常年占世界軍費支出的一半。更有甚者，2005年新增的全球軍費開支，80％來自美國。美國擁有獨一無二的軍事地位，再加上美元霸權“無與倫比的影響力”，29 新“三角貿易”運轉的潤滑劑，仍然是“不當?shù)蹏�的帝國主義”�！　�

　　（三）美元貶值“削債”

　　為了讓美國在這個新“三角貿易”中的利益可以進一步擴大，還有一道手續(xù)不可少 —— 美元貶值，是公開的變相“削債”�！叭绻�一國發(fā)行了大量的以本幣計值的外債，那么該國就有利用通脹和匯率貶值降低債務負擔的強烈動機�！�30 “美國作為主要貨幣儲備國，擁有無限的美元儲備�！泵绹鴮ν庳搨�越多，美元貶值的誘惑力越大。31 對美國人來說，美元貶值和美元加息相比，貶值是更好地恢復國際收支平衡的工具。因為美元加息是讓美國國民自己承擔調整成本；
而美元貶值是讓其他持有美元資產的國家和美國一起來承擔調整成本。

　　當一般性地貶值不完全有利時，還可以特殊逼迫債權國貨幣升值，達到更直接的“削債”目的。所以，真正的美元霸權，不僅體現(xiàn)在各國儲備中美元儲備的分量，或是美元的國際化率比其他貨幣高多少；
更關鍵的是，美國欠別國的美元債務，還可以用“超級301條款”、半年一次的“匯率操縱國”認定、反補貼稅、向WTO申訴，乃至重量級的“廣場協(xié)議”，五花八門的“大棒”，逼債權國貨幣升值。

　　日本歷來是買美債最多的國家�！皬牟祭最D森林體系崩潰以來的整個歷史階段來看，日元兌美元的匯率主要受美國政府控制，日本政府對這一匯率的影響明顯處于弱勢�！�…日元的匯率主要由美元或者說是美國決定”。32 日元兌美元匯率，從1985年的240飆升至1995年的80，且不說日本股市和房地產泡沫由此破裂、出現(xiàn)嚴重的通貨緊縮、經濟陷入低谷十幾年難以翻身，僅是美元債權價值“大縮水”的損失，就已經是“打落牙齒和血吞”了。

　　這還不算完。(點擊此處閱讀下一頁)

　　雖然美元兌日元貶值的大方向已定，日本央行仍然很頑強地頻繁干預匯市，試圖保持日元匯率穩(wěn)定�！暗�是干預往往以失敗告終�！�

　　例如，日本央行2003年前5個月的匯市干預就耗資6.4萬億日元——相當于2002年日本對美貿易盈余的84%。2003年下半年，日本政府干預匯市動用的資金多達20萬億日元以上，創(chuàng)歷史最高紀錄。日本財務省2003年12月18日決定，在2004財政年度政府預算中，將干預匯市所需資金額度大幅增加到40萬億日元。幾萬億甚至幾十萬億日元的大手筆干預，敵不過美國的敲打、大量國際投機熱錢對日元升值的預期、以及升值預期的自我實現(xiàn)，2003年下半年到2004年初，日元匯率仍是毫不留情地拾級而上，日元兌美元從119升到104（圖~4）。強大市場壓力下央行的逆市干預，可能會像“用一只水桶和一塊抹布去對付密西西比河水泛濫”。33 幾年的貿易順差，可以輕而易舉地在外匯市場上輸?shù)簟?/p>

　　如今，中國成為美債的第二大買家。不是巧合的巧合，正是在2003年日元升值壓力最大的節(jié)骨眼上，日本率先發(fā)難，提出人民幣幣值低估。自此以后，日元的升值壓力果然開始減輕，日元兌美元匯率從2004年2月開始大幅下降，3月已經下降到112左右，平穩(wěn)波動。與此同時，人民幣的升值壓力則越來越大，2005年7月不得不“突如其來”地升值2%，從此進入“小步快跑”的升值軌道。到2006年，日元甚至可以在120左右波動了。

　　中國外匯儲備已近1.7萬億美元，其中美元儲備的比重，流行的說法是大概占7成。2005年7月~2008年3月，人民幣兌美元累計升值超過15%，邏輯上，意味著上千億美元的儲備隨著美元貶值而“蒸發(fā)”。僅2008年第一季度，人民幣就升值4.15%。還有人按中國外匯儲備九成是美元的比例測算，僅2008年2月，就“縮水”357億美元。

　　不買美債行不行？人民銀行行長周小川曾表示 “中國無意進一步擴大外匯儲備”，美元匯率應聲大幅下跌，國際輿論大嘩。2007年初，中國政府決定設立投資公司管理國家外匯，對外匯儲備做更多元化的投資，同時一再表示，“公司正式投入運作后，中國將繼續(xù)買入美國政府債券”；
中國拓寬外匯運用方式主要是解決新增外匯的運用問題，“不會涉及既有外匯資產，更不會大量出售美元資產”。美聯(lián)儲主席伯南克語重心長：中國購買美國國債“有自己的利益在其中”……任何急劇的改變都不符合中國的利益。美國前財政部長薩默斯則說得直接：如果中國停止平均每星期幾十億美元的美債購買量，美國經濟就會有大麻煩；
但是，中國經濟由于對美國出口萎縮，也會有大麻煩。事實上，雙方已經陷入“金融恐怖平衡”的狀態(tài)。還是無官一身輕的格林斯潘說得輕巧：別擔心中國會大量拋售手中的美國債券，因為——找不到這么多買家。

　　多買些其他外匯資產行不行？趕在2007年9月29日中國投資公司正式掛牌的當口兒，歐盟官員說得更明白，主權財富基金（SWF）的運作應該更加透明，否則，在投資歐洲某些戰(zhàn)略行業(yè)或嘗試進軍某些行業(yè)時，歐盟有充分理由介入。

　　貨幣博弈，不是經濟，而是政治。

　　梁曉，中信泰富政治暨經濟研究研究員

　　本文發(fā)表于《領導者》（雙月刊）2008/4月號，總第21期，天益網受權發(fā)布。

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