政府引導(dǎo)基金與產(chǎn)業(yè)并購合作解析 所謂政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，是指由政府出資，吸引有關(guān)金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本聯(lián)合設(shè)立，扶持特定階段、行業(yè)、區(qū)域目標(biāo)的引導(dǎo)性投資基金，是國家和地方政府為了引導(dǎo)新興行業(yè)和創(chuàng)新性產(chǎn)業(yè)發(fā)展而專門設(shè)立的基金，本質(zhì)上屬于私募基金。

�。ㄒ唬┮龑�(dǎo)基金性質(zhì)：專設(shè)基金 政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金在我國并沒有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的官方定義。綜合財(cái)政部和發(fā)改委對政府引導(dǎo)基金的分類以及清科研究中心對產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的統(tǒng)計(jì)，所謂政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，是指由政府出資，吸引有關(guān)金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本聯(lián)合設(shè)立，扶持特定階段、行業(yè)、區(qū)域目標(biāo)的引導(dǎo)性投資基金，是國家和地方政府為了引導(dǎo)新興行業(yè)和創(chuàng)新性產(chǎn)業(yè)發(fā)展而專門設(shè)立的基金。

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金是我國政府引導(dǎo)基金的重要組成部分。政府引導(dǎo)基金是指由政府出資設(shè)立的，通過股權(quán)或債券等方式吸引各類社會(huì)資本參與的政策性基金，該基金按照市場化方式管理運(yùn)營，旨在重點(diǎn)扶持特定行業(yè)和特定地區(qū)。政府引導(dǎo)基金可以分為產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金、創(chuàng)業(yè)基金以及其他類基金，其他類基金目前主要是指 PPP 基金。

�。ǘ�）引導(dǎo)基金本質(zhì)：私募基金 政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金屬于非公開募集基金，在本質(zhì)上是私募基金。對于私募基金，目前仍沒有明文的有效分類。根據(jù) 2014 年 12 月基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《私募投資基金登記和基金備案方法（試行）》以及 2016 年 9 月設(shè)立的私募基金備案系統(tǒng)“資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合保送平臺(tái)”中對私募基金的分類，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金可以歸類到私募基金的股權(quán)投資基金、其他基金等種類。

　（三）引導(dǎo)基金功能：撬動(dòng)社會(huì)資本，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí) 政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主要是從國家和個(gè)體經(jīng)濟(jì)平衡和結(jié)構(gòu)優(yōu)化的角度，籌集資金并以政府為保障撬動(dòng)更多社會(huì)資本，為節(jié)能環(huán)保、光伏、新能源、高技術(shù)服務(wù)等新興戰(zhàn)略企業(yè)以及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展提供資金支持�；�于政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金上述的運(yùn)作，產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主要有以下幾項(xiàng)功能。

　1、 國家實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的宏觀政策工具 政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金是由國家主導(dǎo)的，主要投資于新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)的基金。產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金通過投資相關(guān)產(chǎn)業(yè)的初始創(chuàng)業(yè)時(shí)期，支持企業(yè)發(fā)展，并在其成熟后，通過上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式退出，從而優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

　新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)是經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重要推動(dòng)力量，也是世界各國博弈新一輪經(jīng)濟(jì)發(fā)展制高點(diǎn)和全球高端價(jià)值鏈的重要途徑。以美國為例，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是美國產(chǎn)業(yè)投資基金最為核心的投資領(lǐng)域。美國的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主要集中在電子信息科技、生物醫(yī)藥與科技醫(yī)療服務(wù)和新興消費(fèi)服務(wù)三大新興產(chǎn)業(yè)，三個(gè)領(lǐng)域的投資占總投資的 50%、30%、10%。

　新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的培育風(fēng)險(xiǎn)大，成本高，其發(fā)展需要政府的宏觀引導(dǎo)機(jī)制、資金支持和風(fēng)險(xiǎn)控制等。政府引導(dǎo)基金作為政府參與的重要基金，不以盈利為目的，不參與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，是充當(dāng)國家實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重要政策工具。

　2、 政府撬動(dòng)社會(huì)資本的有效方式 國外較為成熟的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的主要特點(diǎn)之一就是對社會(huì)資本的撬動(dòng)。以色列政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金規(guī)章中要求產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金至少吸引 60%的社會(huì)資本參與。澳大利亞政府則規(guī)定政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金中政府資金與社會(huì)資本的比例要在 1：1 到 1:2 之間。歐洲大陸和日本政府出資更低，只在 5%-7%之間。而美國政府的出資在整體產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金占比的比例不足 3%。

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金可以發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿效應(yīng)，有效將財(cái)政資金和社會(huì)資本有效融合，以較少的資金吸引更多的銀行資本、保險(xiǎn)資本和其他社會(huì)資本的參與，共同支持亟待發(fā)展的新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金發(fā)展勢頭迅猛 2015 年以來，我國政府引導(dǎo)基金呈現(xiàn)井噴式發(fā)展，從東到西，自上而下，各級(jí)各地政府均投身于政府引導(dǎo)基金的建設(shè)中。2008 年-2018 年是我國政府引導(dǎo)基金迅速發(fā)展的十年。截至 2018 年 6 月，國內(nèi)共成立政府引導(dǎo)基金 1954 支，總規(guī)模達(dá)到 11.95 萬億元。其中 2018 新增政府引導(dǎo)基金 156支，累計(jì)目標(biāo)規(guī)模達(dá)到 1.98 萬億，增長態(tài)勢維持高位。

　作為政府引導(dǎo)基金的重要組成部分，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金在基金總數(shù)以及目標(biāo)規(guī)模上都占有較大比重。2008 年-2018 年 6 月，我國共設(shè)立政府產(chǎn)業(yè)基金 868 支，總規(guī)模共計(jì) 6.8 萬億，單支基金規(guī)模達(dá)到 103.66 億。產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金在政府引導(dǎo)基金中數(shù)量最多，規(guī)模最大，占比分別為 44.24%以及55.28%。

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　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金級(jí)別：省級(jí)、地方級(jí)基金為主力

　按基金級(jí)別來分，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金可以分為國家級(jí)基金、省級(jí)基金、地市級(jí)基金以及區(qū)縣級(jí)基金。省級(jí)基金規(guī)模最大，地市級(jí)基金數(shù)量最多。具體來看，國家級(jí)基金僅 21 支，數(shù)目占比 2.24%。但由于其平均目標(biāo)規(guī)模高達(dá) 973.07 億元，遠(yuǎn)高于其他級(jí)別基金，因此國家級(jí)產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的總目標(biāo)規(guī)模仍占有較大比重，共 1.46 萬億，占 21.23%；地市級(jí)和省級(jí)基金各 356 支、220 支，分別占比

　40.97%、25.32%；區(qū)縣級(jí)基金由于區(qū)縣政府財(cái)力有限等原因雖數(shù)量占比達(dá)到 31.19%，累計(jì)共 271支，但規(guī)模位居末位，僅 12.02%。

　（二）

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金目標(biāo)規(guī)模：大規(guī)�；�金為主

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主要用于發(fā)展新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)以及高科技產(chǎn)業(yè)，資金需求量大，因此就目標(biāo)規(guī)模來看，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的規(guī)模大多集中在 1000 億元以上。其中 0-10 億元規(guī)模的基金數(shù)量最少，僅2 支基金，占比 0.23%；10-100 億規(guī)模的基金共 57 支，占比 6.5%；100 億-1000 億元共 261 支，占比 30.03%；1000 億元以上占比最高，達(dá) 39.59%，共 344 支基金。

　從時(shí)間序列上來看，2015 年是各規(guī)�；�金實(shí)現(xiàn)突破式增長的重要年份。占比最高的 1000 億以上規(guī)模的產(chǎn)業(yè)基金在 2015 年新增 1000 億元以上基金 58 支，較 2014 年新增的 8 支，增速大幅提升；而占比第二位的 100-1000 億規(guī)模的基金也在快速增長，2015 年、2016 年新增 100-1000 億基金54、78 支，增速分別為 200%、44%。

　（三）

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金地域分布：東西部發(fā)展不均衡

　從基金數(shù)量上來看，按注冊地進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金設(shè)立主要集中在東部地區(qū)，西部地區(qū)則累計(jì)數(shù)量較少，仍處于發(fā)展階段。目前我國政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金注冊最多的五個(gè)省份分別是山東�。�91支）、廣東省（85 支）、江蘇�。�82 支）以及四川�。�49 支）。其中山東省數(shù)量最多，占比達(dá)到10.47%，主要系 2018 年的發(fā)展迅速所致。數(shù)據(jù)顯示，山東省在 2018 年半年內(nèi)共新設(shè)政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金 26 支，是 2017 年全年新設(shè)數(shù)量的 2 倍；廣東省在 2017 年總數(shù)量位居第一，2018 年則增速放緩，僅新設(shè)基金 11 支。值得注意的是，四川省作為西部地區(qū)的代表，目前產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的數(shù)量位列全國第四。

　政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的投資方向 （一）

　各部委文件規(guī)定投向

　對于政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的投資方向，相關(guān)機(jī)構(gòu)目前沒有發(fā)布明確的黑名單，即限制并不嚴(yán)格。包括新興產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)等都在鼓勵(lì)范圍內(nèi)。

　根據(jù) 2016 年發(fā)改委印發(fā)的《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》（發(fā)改財(cái)金規(guī)[2016]2800 號(hào)）中規(guī)定，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金主要投資于包括非基本公共服務(wù)領(lǐng)域等在內(nèi)的七個(gè)領(lǐng)域。

　而財(cái)政部 2015 年發(fā)布的《政府投資基金暫行管理辦法》（財(cái)預(yù)[2015]210 號(hào)）對政府投資基金的投資方向則與發(fā)改委的暫行辦法略有不同，投資領(lǐng)域相對更為集中，主要用于支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展以及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和升級(jí)等。

　（二）

　政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金投資領(lǐng)域：工業(yè)制造業(yè)為主

　根據(jù)中國結(jié)算公司發(fā)布的《關(guān)于政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金信用信息登記情況的公示》的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金在工業(yè)制造業(yè)和科技教育的資金投資最為密集。具體來看，政府撬動(dòng)金融資本主要用于支持新型產(chǎn)業(yè)，引導(dǎo)包括信息通訊、生物醫(yī)藥、新材料、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、新能源、量子通信、節(jié)能環(huán)保、IT 以及文化創(chuàng)意等在內(nèi)的重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域的企業(yè)和項(xiàng)目的發(fā)展。5 其中，投資領(lǐng)域主要集中在工業(yè)制造業(yè)以及科技教育、農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，而這些領(lǐng)域也是政府近幾年來優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)重點(diǎn)投資的方向。而對于旅游業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)方面的基金項(xiàng)目投資則投入相對較少。

　引導(dǎo)基金與產(chǎn)業(yè)并購的發(fā)展訴求 實(shí)際而言，作為地方政府引導(dǎo)基金，形式是基金，但其本質(zhì)在于引導(dǎo)，核心需求是產(chǎn)業(yè)發(fā)展，即結(jié)合當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和產(chǎn)業(yè)政策規(guī)劃，吸引社會(huì)資本投資并扶持當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展，謀求撬動(dòng)社會(huì)資本助力產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)長遠(yuǎn)發(fā)展。

　總的來說，在篩選 GP 方面，地方政府引導(dǎo)基金存在以下關(guān)注要點(diǎn)：

　第一，關(guān)注社會(huì) LP 出資的確定性。政府引導(dǎo)基金比較關(guān)注社會(huì)資金的來源、出資能力和出資承諾，一般都會(huì)要求最后出資。

　第二，關(guān)注 GP 管理團(tuán)隊(duì)的過往業(yè)績。GP 管理團(tuán)隊(duì)的業(yè)績和合作經(jīng)歷往往是申請政府引導(dǎo)基金的硬性要求。

　第三，關(guān)注基金的治理架構(gòu)。政府引導(dǎo)基金的投向必須符合一定的領(lǐng)域、地域和階段限制，而目前其他 LP 也大部分會(huì)要求在投委會(huì)中占有一定席位，政府引導(dǎo)基金需關(guān)注 LP 是否與其投向要求相契合以及契合程度如何。

　第四，也是最重要的一點(diǎn)，關(guān)注對地方產(chǎn)業(yè)的帶動(dòng)作用。地方政府引導(dǎo)基金一般以財(cái)政出資為主，以促進(jìn)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展，扶持產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)為設(shè)立目標(biāo)，往往會(huì)附帶招商引資的要求。

　總的來說，GP 與地方政府引導(dǎo)基金“聯(lián)姻”的關(guān)鍵點(diǎn)在于產(chǎn)業(yè)訴求是否得到滿足，其他與市場化母基金的要求大同小異，只是在收益性、決策參與度、風(fēng)險(xiǎn)防控和監(jiān)管要求上視各地政府引導(dǎo)基金市場化程度不同而有所不同。

　而對于 GP 而言，隨著私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中基協(xié)備案數(shù)猛增至兩萬余家，行業(yè)的專業(yè)化水平與市場競爭程度正在快速提升，尤其在“資管新規(guī)”去杠桿、去通道、打破剛兌監(jiān)管框架下，資產(chǎn)價(jià)值越來越趨于理性，過往 GP 靠加杠桿、一二級(jí)資本市場估值套利的盈利模式已經(jīng)完全不可持續(xù)，投資行業(yè)已經(jīng)全面從“狩獵時(shí)代”進(jìn)入到“農(nóng)耕時(shí)代”，即 GP 的核心能力由價(jià)值發(fā)現(xiàn)將逐步轉(zhuǎn)為價(jià)值管理和價(jià)值提升，一個(gè)回歸價(jià)值判斷、價(jià)值管理、價(jià)值提升的時(shí)代全面到來，GP 迫切的需要尋找能夠給其帶來長期發(fā)展戰(zhàn)略價(jià)值的資金助其轉(zhuǎn)型升級(jí)。

　產(chǎn)業(yè)并購的“1+1+1”模式分析 產(chǎn)業(yè)并購以往提的較多的是“上市公司+PE”模式，簡單而言，就是 PE 聯(lián)手上市公司為其“量身定做”并購標(biāo)的，培育后由上市公司接盤。

　從上市公司角度，既擴(kuò)充了上市公司的融資渠道，又利用了 PE 的專業(yè)和經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢為上市公司儲(chǔ)備并購標(biāo)的，實(shí)現(xiàn)市值管理； 從 PE 角度看，擴(kuò)大了上市公司作為 LP 的募資渠道，鎖定了退出渠道，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)和收益比的最大化。然而，在當(dāng)前監(jiān)管趨嚴(yán)下，該模式也存在著內(nèi)幕交易、操縱市場等合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)以及上市公司對 PE控制力欠缺等問題。

　產(chǎn)業(yè)并購的“1+1+1”模式，與上述模式比較類似，即是建立由金融資本、產(chǎn)業(yè)資本以及政府引導(dǎo)基金組成的產(chǎn)業(yè)并購基金，具體來說，該模式的優(yōu)勢有如下幾點(diǎn)：

　1、資金來源的協(xié)同：產(chǎn)業(yè)資本和政府引導(dǎo)基金作為兩大信用高地，能夠吸引其他社會(huì)資本方加入，而金融資本通過創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)和服務(wù)，也能夠?yàn)榛�金投資和被投企業(yè)提供額外的資金支持，為資金來源提供良好的補(bǔ)充，同時(shí)彌補(bǔ)產(chǎn)業(yè)資本在基金管理和運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)上的欠缺。

　2、投資企業(yè)的協(xié)同：產(chǎn)業(yè)資本可以與并購基金所投資企業(yè)進(jìn)行聯(lián)動(dòng)，在產(chǎn)業(yè)鏈上形成協(xié)同，幫助被投項(xiàng)目拓展商業(yè)網(wǎng)絡(luò)，更快協(xié)助其進(jìn)行價(jià)值提升，同時(shí)也有助于完善自身產(chǎn)業(yè)生態(tài)鏈條，擴(kuò)大自身競爭力。

　3、產(chǎn)業(yè)發(fā)展的協(xié)同：政府引導(dǎo)基金能夠結(jié)合當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，引入投資企業(yè)落戶當(dāng)?shù)�，并發(fā)揮自身在政府資源、政策扶持以及作為母基金在資源整合方面上的能力，提供相應(yīng)的增值服務(wù)。

　4、退出渠道的協(xié)同：政府引導(dǎo)基金可在達(dá)到自身需求后階段性退出，讓利給 GP，產(chǎn)業(yè)資本也可根據(jù)自身實(shí)際需要，適時(shí)并購被投企業(yè)或助其登陸資本市場，使其他 LP 完成退出。

　當(dāng)然，完成上述“1+1+1”模式產(chǎn)業(yè)并購基金的架構(gòu)搭建并非易事，需要牽頭方強(qiáng)大的資源整合能力。但可以預(yù)見的是，該模式能夠使得并購基金的價(jià)值創(chuàng)造能力大幅提升，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)“脫虛向?qū)?rdquo;，達(dá)到 1+1+1>3 的結(jié)果。

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