摘要：從緊的貨幣政策包括信貸政策、利率政策、外匯政策等。中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前主要面臨：世界金融危機(jī)、通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)增長放緩、資產(chǎn)泡沫破滅、嚴(yán)重自然災(zāi)害的沖擊等方面的挑戰(zhàn)；對此應(yīng)改變從緊的貨幣政策，增強(qiáng)信貸控制的方向性和靈活性，適度調(diào)整利率，放慢或降低人民幣升值的步伐和幅度，重視貨幣政策與財政政策的聯(lián)動與配合等，以落實(shí)中央“一保一控”的方針。
　　關(guān)鍵詞：貨幣政策；金融危機(jī)；“一保一控”
　　中圖分類號：F822.0文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
　　
　　近一段時間以來，對現(xiàn)行的從緊貨幣政策是否需要調(diào)整，出現(xiàn)了不少的聲音：有的專家提出，為了防止經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)大的下滑應(yīng)放棄從緊的貨幣政策，有的專家則認(rèn)為，為了對抗通脹，從緊的貨幣政策不能放松。現(xiàn)行的貨幣政策是否需要進(jìn)行調(diào)整？怎樣調(diào)整？筆者談?wù)勛约旱目捶ā?
　　
　　一、從緊貨幣政策的實(shí)施狀況
　　
　　所謂從緊的貨幣政策是指通過降低貨幣供應(yīng)量的增長率來降低總需求水平，擠出市場上過多的貨幣，促進(jìn)總需求、總供給的平衡以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定物價，控制經(jīng)濟(jì)過快增長的貨幣政策。一般來說貨幣政策主要包括三方面的內(nèi)容：①信貸政策；②利率政策；③外匯政策，包括匯率政策和跨境資本流動管理等，當(dāng)然也包括一些制度法規(guī)建設(shè)及金融改革等方面的內(nèi)容。
　　盤點(diǎn)2007年至2008年9月已經(jīng)實(shí)施的貨幣政策，央行采取的措施有：
　　第一，信貸政策。應(yīng)該說這一貨幣政策的從緊力度已經(jīng)不小。存款準(zhǔn)備金率在去年十次上調(diào)的基礎(chǔ)上，今年前九個月又六次上調(diào)，達(dá)到了17.5%，已超過歷史的最高水平，其調(diào)整的時間間隔之短，使用頻次之高，可以說打破常規(guī)，使一個本不應(yīng)經(jīng)常調(diào)整的工具變成了一個頻繁應(yīng)用的短期性調(diào)節(jié)的工具。在公開市場業(yè)務(wù)方面也頻繁進(jìn)行操作，多次大規(guī)模地發(fā)行央行票據(jù)，并進(jìn)行正回購操作，而且在不動產(chǎn)信用控制，特別是房地產(chǎn)信用控制方面采取了嚴(yán)格的信貸控制措施。上述措施都說明央行主要是通過數(shù)量控制來執(zhí)行從緊的貨幣政策以收縮流動性。
　　第二，利率政策。去年共6次上調(diào)了利率，1年期存款利率達(dá)到4.14%，共上調(diào)了162個基點(diǎn)，1年期貸款利率為7.47%，共上調(diào)了144個基點(diǎn)。去年調(diào)整的時間間隔之短、頻次之高也為歷史罕見。今年前九個月，只是在9月單向下調(diào)了商業(yè)銀行一年期貸款利率27個基點(diǎn)，存款利率則沒有變化。
　　第三，匯率政策。2005年7月啟動匯改以來，人民幣對一攬子貨幣的匯率總體上呈現(xiàn)逐步爬升的趨勢，2008年上半年則加速升值。2007年全年，人民幣對美元升值的幅度為6.5%，對歐元貶值3.7%，對英鎊升值5.4%，對日元升值2%，對港元升值6.9%。其中對美元升值的幅度尤其受到關(guān)注，2007年底美元對人民幣匯率的中間價為7.346，時至2008年9月則在6.83左右震蕩。升值的幅度約為6.9%。2008年初有專家曾經(jīng)預(yù)測，2008年全年人民幣對美元升值的幅度會達(dá)到8%-10%。但從目前美元震蕩偏強(qiáng)、歐元震蕩走弱，以及從維護(hù)中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的角度出發(fā)，人民幣升值預(yù)期有下降的可能。
　　第四，跨境資本流動管理。自2003年以來，面對人民幣升值的壓力，央行對跨境資本流動的政策是“嚴(yán)進(jìn)寬出”。近期坊間有關(guān)于熱錢流入、流出的種種說法（所謂熱錢是指短期投機(jī)資本，是隨時準(zhǔn)備撤出的資金），盡管有關(guān)權(quán)威部門曾經(jīng)表示中國的資本管制政策基本有效，由于基本統(tǒng)計數(shù)據(jù)難以搞清，資本管制政策是否有效難以準(zhǔn)確判斷。但不管怎么說央行的政策意圖是非常明顯的，通過實(shí)施外匯管制，運(yùn)用多種手段和方法控制資本，特別是“熱錢”的流入，在近期的情況下，對國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定健康發(fā)展是有利的。
　　由于執(zhí)行從緊的貨幣政策，其政策效果逐步顯現(xiàn)。到2008年8月，一方面CPI漲幅已開始連續(xù)4個月出現(xiàn)回落，7月份已降到7%以下，8月份為4.9%。另一方面GDP的增長率也在滑落，上半年GDP的增長率為10.4%，有關(guān)專家預(yù)測，三季度的GDP大致會保持在9.6%的水平，有的甚至預(yù)測會降到9%的水平，如果是這樣，經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱的警報基本解除，另一種擔(dān)憂浮現(xiàn)出來，GDP的增長是否會大幅回落？
　　
　　二、中國經(jīng)濟(jì)面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)
　　
　　受國際形勢、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中諸多不確定因素的影響，中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展面臨著多方面的困難和挑戰(zhàn)。
　　首先是通貨膨脹的壓力。本輪的物價上漲最初表現(xiàn)為2006年底的糧食價格上漲，繼而是2007年第二季度的肉蛋禽價格上漲，接著是2007年以來的生產(chǎn)資料上漲，反映出物價上漲從農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)域向工業(yè)品領(lǐng)域蔓延的趨勢。2007年全年CPI漲幅達(dá)到4.8%，2008年2月CPI漲幅達(dá)到8.7%，是近十一年來的最高漲幅。盡管近幾個月月度CPI已連續(xù)回落，8月份回落到4.9%，但更為全面的通脹指標(biāo)GDP平減指數(shù)卻屢創(chuàng)新高，從去年全年的5.2%上升到今年一季度的8.3%，再進(jìn)一步上升到二季度的8.9%。工業(yè)品出廠價格（PPI）在今年3月份大幅上漲到8%以后，不斷向高位推進(jìn)，7月份達(dá)到10%，8月份達(dá)到10.1%，由于PPI3-6月后向CPI的可能傳導(dǎo)作用，這就意味著物價上漲雖已開始弱化，但弱化的趨勢并未確定。未來的通脹走勢，主要取決于貨幣供應(yīng)量、糧價等農(nóng)產(chǎn)品和資源性產(chǎn)品價格的變化。雖然國際能源價格和原材料價格有所回落，但仍在反復(fù)震蕩，全球能源和資源性產(chǎn)品通脹的壓力并沒有根本解除。國內(nèi)糧價等農(nóng)產(chǎn)品價格盡管糧食增產(chǎn)，但調(diào)升的呼聲高，推力也大，政府也有可能放松對成品油、煤炭和電力等價格管制措施，又由于人民幣升值的壓力和國際熱錢的流入，貨幣供應(yīng)量增速降低困難，今明兩年一定程度的通脹壓力依在，仍不可掉以輕心。
　　其次是世界金融危機(jī)，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩對中國的影響。美國次貸危機(jī)對全球經(jīng)濟(jì)的影響比預(yù)期要嚴(yán)重得多，而且仍在發(fā)展，實(shí)際上已由信貸危機(jī)發(fā)展為世界金融危機(jī)。目前美國經(jīng)濟(jì)的增長已經(jīng)放緩，其他國家和經(jīng)濟(jì)體，尤其是歐洲的經(jīng)濟(jì)增長也已出現(xiàn)明顯的放緩，德國、法國、加拿大、日本等已經(jīng)出現(xiàn)負(fù)增長。全球經(jīng)濟(jì)增長的放緩，人民幣匯率的不斷升值，必然會給我國出口企業(yè)帶來愈來愈大的壓力，導(dǎo)致中國凈出口的下降，進(jìn)而影響到中國的經(jīng)濟(jì)增長速度。據(jù)世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所的研究人員初步測算的結(jié)果，如果美國經(jīng)濟(jì)增長速度按IMF預(yù)測放緩0.7個百分點(diǎn)，中國的經(jīng)濟(jì)增長將下降0.94個百分點(diǎn)；如果美國經(jīng)濟(jì)增長速度放緩1.7個百分點(diǎn)，中國的經(jīng)濟(jì)增長將下降2.8個百分點(diǎn)。而且美國的次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的影響是多方面的，美國資產(chǎn)價值的縮水，有關(guān)金融機(jī)構(gòu)的倒閉和破產(chǎn)，給中國有關(guān)金融機(jī)構(gòu)造成了直接損失，其資產(chǎn)價格的下降給跨境資本流動的方向也帶來了新的不確定性，美聯(lián)儲多次采取的減息政策以及救市行動，為金融體系注入了大量的流動性，所有這些都加大了中國經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控的難度。
　　其三是資產(chǎn)泡沫的破滅帶來的危機(jī)。眾所周知中國資本市場特別是股票市場的泡沫一度非常嚴(yán)重，經(jīng)過一系列的調(diào)整，目前已面目全非。以上海股票市場為例，上證指數(shù)從6124點(diǎn)不到一年的時間跌到1802點(diǎn)，跌幅深達(dá)70.5%，成為全球表現(xiàn)最差的股市，實(shí)際上就是一次“推倒重來”。這種“推倒重來”不僅使上市公司的巨額資產(chǎn)市值嚴(yán)重縮水，也使眾多的投資者遭受重大損失，嚴(yán)重打擊了投資者的信心。政府調(diào)控資本市場的能力和水平受到質(zhì)疑，也嚴(yán)重?fù)p害了資本市場的融資功能，必然會對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來重大負(fù)面影響。與股市相比，房地產(chǎn)市場的潛在風(fēng)險也十分令人擔(dān)憂。受房貸新政的影響，2008年房地產(chǎn)市場的熱度急劇降溫，一些大城市的房地產(chǎn)價格如深圳、上海、廣州等，與高峰相比已下跌三成，有些地段已下跌五成。但從全國情況看，房價整體仍在上漲，據(jù)國家發(fā)改委的統(tǒng)計，一季度我國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲11%，而8月份則同比上漲了5.3％，環(huán)比則下降了0.1％，而且交易清淡，許多地方是有價無市，表現(xiàn)為量價齊跌，交易量的大幅下降往往是危機(jī)的開始。在房地產(chǎn)的調(diào)控上，政府面臨兩難選擇：一方面房地產(chǎn)市場是一個民生市場，政府必須對飛漲的房價采取強(qiáng)有力的降溫措施；另一方面房地產(chǎn)開發(fā)商高度依賴商業(yè)銀行信貸，一旦房地產(chǎn)市場出現(xiàn)劇烈調(diào)整，銀行等金融系統(tǒng)必將受到?jīng)_擊，并導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險，美國次貸危機(jī)的例子，應(yīng)引以為戒。
　　其四是重大自然災(zāi)害造成的巨大損失和沖擊。2008年年初，我國南方大部分省市遭受了50年未遇的冰雪災(zāi)害，大量供電等基礎(chǔ)設(shè)施受到了嚴(yán)重破壞，一些農(nóng)作物和林產(chǎn)品受損，鐵路、公路交通中斷，又時逢春運(yùn)，給人民生活和國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行都造成很大的沖擊。這場雪災(zāi)給國民經(jīng)濟(jì)造成的損失約在人民幣2000億元左右。5月12日，四川汶川大地震給人民生命財產(chǎn)造成的損失則更為巨大，這次地震給國民經(jīng)濟(jì)造成的損失約在8500億左右。災(zāi)后的重建對國民經(jīng)濟(jì)的影響會產(chǎn)生兩方面的作用：一方面將通過增加對受災(zāi)地區(qū)的投資，增加對藥品、鋼材、水泥、玻璃等救災(zāi)和災(zāi)后重建商品的需求，從而拉動國民經(jīng)濟(jì)的增長；另一方面由于投資力度的增大，商品需求的增加，會形成對我國物價上漲的壓力，但影響有限，不會改變我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本面。
　　
　　三、貨幣政策調(diào)整的若干建議
　　
　　面對挑戰(zhàn)，為適應(yīng)經(jīng)濟(jì)形勢的變化，2008年7月中央政府提出了“一保一控”（保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長，控制物價過快增長）來代替去年年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出的“雙防”（防止經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)為過熱，防止物價由結(jié)構(gòu)性上漲轉(zhuǎn)為全面通脹），面對中央宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整，央行的貨幣政策應(yīng)該作出怎樣的調(diào)整和選擇，筆者的建議是：
　　1.從緊的貨幣政策應(yīng)調(diào)整為適度寬松的貨幣政策。由于物價上漲的壓力已開始減弱，經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱的警報基本解除，盡管PPI、CPI仍保持較高水平，今明兩年通脹壓力仍在一定程度存在。但國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化，全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，中國出口增速下降，經(jīng)濟(jì)增速下滑，是我們必須正視的現(xiàn)實(shí)。如果經(jīng)濟(jì)增長下滑超過社會的預(yù)期，例如在8%以下，由此造成眾多工廠倒閉、失業(yè)增加、銀行壞賬增加、社會不穩(wěn)定等也是我們必須防止的。所以央行的貨幣政策應(yīng)改變從緊的基調(diào)，在信貸的寬松度、靈活性以及方向性的選擇上進(jìn)行調(diào)整，采取適度寬松的貨幣政策。
　　2.增強(qiáng)信貸控制的方向性及靈活性。在我國金融市場發(fā)育尚未成熟的情況下，一定程度的信貸額度控制是必要的，但應(yīng)改變一刀切的做法。首先央行存款準(zhǔn)備金率不宜再向上調(diào)整，而是應(yīng)向下進(jìn)行調(diào)整。提高法定存款準(zhǔn)備率，對商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金及貨幣乘數(shù)都有較大的影響，商業(yè)銀行一般會迅速壓縮信貸，導(dǎo)致投資和消費(fèi)下降，引起經(jīng)濟(jì)較大的震動�，F(xiàn)在要做的是在降低存款準(zhǔn)備金率的基礎(chǔ)上，還應(yīng)采取有差別的準(zhǔn)備金率，對中小銀行等金融機(jī)構(gòu)加大下調(diào)的幅度。由于各類金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債規(guī)模不同，上繳央行17.5%的存款準(zhǔn)備金后，大型金融機(jī)構(gòu)資金會相對比較寬余，這就意味著大型企業(yè)和城市的企業(yè)較易獲得資金的支持，而中小銀行、邊遠(yuǎn)地區(qū)和農(nóng)村地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)會形成資金緊張，也就意味著中小企業(yè)、創(chuàng)投企業(yè)和農(nóng)村地區(qū)將更難獲得資金的支持，使他們可能由于資金困難而停產(chǎn)或倒閉，顯然這并不符合我國當(dāng)前宏觀調(diào)控的目的。2008年9月15日，央行宣布對股份制商業(yè)銀行和中小商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1%，無疑這次調(diào)整的方向是正確的。其次銀行對商業(yè)票據(jù)的承兌也應(yīng)采取有差別的政策，不同行業(yè)和不同信用等級的企業(yè)應(yīng)有松有緊、有收有放，并體現(xiàn)對中小企業(yè)的扶持。
　　3.重視價格杠桿的作用，適時適度調(diào)整利率。與去年6次調(diào)升存、貸款利率不同，今年以來加息的政策就沒有使用過，而是在9月15日單向下調(diào)了一年期貸款利率27個基點(diǎn)，這可能是出于對經(jīng)濟(jì)增長下滑的擔(dān)憂而初步采取的措施。正因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長下滑已上升為主要危險，所以對抗經(jīng)濟(jì)增長下滑應(yīng)成為利率政策主要作用方向，而且美國、歐洲等經(jīng)濟(jì)體為對抗經(jīng)濟(jì)下滑，目前的基準(zhǔn)利率都可能會作出較大幅度的向下調(diào)整，所以從國際比較看，我國也存在降息的空間。但也應(yīng)看到我國的真實(shí)存款利率為負(fù)（名義利率――物價變動率），真實(shí)的貸款利率也較低。與嚴(yán)格的信貸總量控制相比，由于企業(yè)的選擇性，調(diào)息對經(jīng)濟(jì)的影響要小一些，所以兼顧“保增長、控通脹”的雙重目標(biāo)，在年內(nèi)適時適度地進(jìn)行一定幅度的減息調(diào)整是可以選擇的，但空間和幅度不應(yīng)過大。如果PPI、CPI反彈走高，到時再依情況靈活進(jìn)行調(diào)整。
　　4.放慢和降低人民幣升值的步伐和幅度。目前由于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的冷卻，使人民幣快速升值的基礎(chǔ)已經(jīng)不復(fù)存在。人民幣的較大升值使出口企業(yè)的壓力進(jìn)一步加大，一部分中小企業(yè)特別是沿海的中小企業(yè)降低或喪失了競爭力，導(dǎo)致破產(chǎn)和倒閉。出口增速的回落，使我國貿(mào)易順差進(jìn)一步下降，中國經(jīng)濟(jì)的增長因凈出口增速的回落會受到嚴(yán)重影響。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計，2007年中國的凈出口為2600億美元，同上年相比增幅近50%，對經(jīng)濟(jì)增長速度的貢獻(xiàn)應(yīng)在4個百分點(diǎn)左右，假設(shè)2008年中國的凈出口增長速度下降到25%，在其他因素不變的條件下，中國經(jīng)濟(jì)增長的速度將下降2個百分點(diǎn)以上，如考慮凈出口對消費(fèi)、投資的影響，這種影響會更加嚴(yán)重。而且由于歐洲經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長的疲軟，對歐洲央行可能降息的預(yù)期開始提高，歐元對美元的利差增長可能縮小，從而推動美元相對歐元升值，形成美元目前的走強(qiáng)和震蕩，從而弱化了人民幣對美元的升值預(yù)期。所以在這種情況下，央行應(yīng)該放緩人民幣升值的速度和幅度，采用緩慢升值（年3%-5%）或不升值的方法，以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)形勢的變化。
　　5、重視貨幣政策與財政政策的聯(lián)動與配合。落實(shí)中央的“一保一控”的方針，單靠貨幣政策是難以奏效的，應(yīng)將適度寬松的貨幣政策與擴(kuò)張的、積極的財政政策相搭配，以對抗經(jīng)濟(jì)增長下滑為主要著力方向，并對通脹保持警惕。在財政政策方面可以采取減稅、加大發(fā)行國債的力度，擴(kuò)大政府的財政支出，加大對基礎(chǔ)設(shè)施的投資等為主要內(nèi)容的擴(kuò)張的、積極的財政政策，以取代前期執(zhí)行的穩(wěn)健的財政政策。并提高個人所得稅的征收起點(diǎn)，取消5%的利息稅，對國家鼓勵出口的行業(yè)和產(chǎn)品加大出口退稅的力度，給予獎勵性政策促進(jìn)出口穩(wěn)定增長等，以確保實(shí)現(xiàn)“一保一控”的雙重目標(biāo)。
　　
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