摘要：本文運(yùn)用事件研究法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法，分別考察了我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的短期和中長(zhǎng)期績(jī)效。研究發(fā)現(xiàn)：短期績(jī)效顯著提升，樣本平均累計(jì)異常收益高達(dá)4.08%。不同年份績(jī)效表現(xiàn)呈現(xiàn)先提升后回落的趨勢(shì)，石油天然氣行業(yè)異常收益率高于有色金屬和煤炭，巴西和贊比亞等國(guó)家優(yōu)于澳大利亞和加拿大。中長(zhǎng)期績(jī)效在并購(gòu)當(dāng)期得到提升，之后出現(xiàn)下滑，最終止住頹勢(shì)得到高于并購(gòu)當(dāng)期的績(jī)效水平。綜合分析短期和中長(zhǎng)期績(jī)效，二者一致性較差，僅為50%，存在被高估和低估并購(gòu)現(xiàn)象。
　　關(guān)鍵詞：資源型企業(yè)；跨國(guó)并購(gòu)；事件研究法；財(cái)務(wù)指標(biāo)法
　　中圖分類號(hào)：F271文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
　　文章編號(hào)：1000176X（2014）07009808
　　近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)，消耗資源數(shù)額龐大，受限于資源總量不足的現(xiàn)狀，對(duì)外依存度居高不下。2012年我國(guó)石油對(duì)外依存度高達(dá)56.4%，天然氣對(duì)外依存度高達(dá)26.2%。2013年我國(guó)石油、天然氣和煤炭的對(duì)外依存度延續(xù)了此前不斷攀升的趨勢(shì)，石油對(duì)外依存度接近60%，天然氣對(duì)外依存度上升為31.6%。為獲得穩(wěn)定充足的資源供應(yīng)，跨國(guó)并購(gòu)成為我國(guó)資源型企業(yè)主要的路徑選擇。如何從資源型企業(yè)自身發(fā)展現(xiàn)狀和特點(diǎn)出發(fā)，盡快提高資源型企業(yè)并購(gòu)水平，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)前的預(yù)期目標(biāo)，是我國(guó)學(xué)者迫切需要思考和解決的問(wèn)題。并購(gòu)企業(yè)績(jī)效是反應(yīng)并購(gòu)水平的重要標(biāo)志，也是評(píng)判并購(gòu)預(yù)期目標(biāo)是否實(shí)現(xiàn)的主要依據(jù)，對(duì)我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的研究具有重大的現(xiàn)實(shí)意義。通過(guò)測(cè)度資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的績(jī)效，真實(shí)展現(xiàn)我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效水平，分析出不同年份績(jī)效水平的變化，比較不同資源類型和不同并購(gòu)地績(jī)效的差異。希望通過(guò)這一問(wèn)題的分析，找出目前我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)存在的問(wèn)題，進(jìn)而提出有益的政策參考是本文的研究目的。
　　一、研究現(xiàn)狀評(píng)述
　　跨國(guó)并購(gòu)作為對(duì)外直接投資的主要方式之一，多年來(lái)一直是學(xué)術(shù)界熱議的話題。國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要應(yīng)用事件研究法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法對(duì)跨國(guó)并購(gòu)短期和中長(zhǎng)期績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。
　�。ㄒ唬┦录�研究法與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效
　　1974年，Mandelker首次在并購(gòu)績(jī)效的研究中應(yīng)用事件研究法，基于有效市場(chǎng)的假設(shè)，通過(guò)計(jì)算并購(gòu)公告前后上市公司股票收益率的變動(dòng)方向和幅度，評(píng)估并購(gòu)績(jī)效。在此之后，事件研究法逐漸成為考察企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的主要方法，在跨國(guó)并購(gòu)中應(yīng)用日益廣泛。Doukas和Travlos的研究成果比較具有代表性，他們?cè)u(píng)估了美國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)對(duì)其股票回報(bào)的影響，得出了跨國(guó)并購(gòu)企業(yè)經(jīng)驗(yàn)相對(duì)欠缺，東道國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平比較落后的并購(gòu)事件，反而獲得顯著累計(jì)收益的結(jié)論[1]；Mantecon認(rèn)為與國(guó)內(nèi)并購(gòu)相比，跨國(guó)并購(gòu)具有更高的挑戰(zhàn)性，跨國(guó)并購(gòu)若能采取與目標(biāo)公司合資經(jīng)營(yíng)的方式，就可以規(guī)避國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)和目標(biāo)企業(yè)估值不準(zhǔn)確等問(wèn)題，事件研究結(jié)果也支持了這一假設(shè)[2]。
　　隨著我國(guó)跨國(guó)并購(gòu)規(guī)模的擴(kuò)大，我國(guó)學(xué)者運(yùn)用事件研究法測(cè)度并購(gòu)績(jī)效的文獻(xiàn)逐漸增多。如顧露露對(duì)我國(guó)企業(yè)從1994—2009年間的跨國(guó)并購(gòu)做了全面系統(tǒng)的績(jī)效評(píng)估，研究表明并購(gòu)公告的財(cái)富效應(yīng)顯著為正，同時(shí)發(fā)現(xiàn)內(nèi)地上市公司低于海外上市公司績(jī)效，國(guó)企并購(gòu)的績(jī)效明顯不如民企[3]；邵新建等以戰(zhàn)略目標(biāo)的差異作為劃分標(biāo)準(zhǔn)，將我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)行為分為創(chuàng)造性資產(chǎn)和戰(zhàn)略資源兩大類，并以從2006—2010年國(guó)內(nèi) A 股上市公司發(fā)起的54次跨國(guó)并購(gòu)事件為研究樣本，通過(guò)事件研究發(fā)現(xiàn)，無(wú)論創(chuàng)造性資產(chǎn)類并購(gòu)，還是戰(zhàn)略資源類并購(gòu)均獲得了市場(chǎng)的高度認(rèn)可[4]。
　�。ǘ�）財(cái)務(wù)指標(biāo)法與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效
　　首先，Ravenscraft和Scherer以美國(guó)471家公司跨國(guó)并購(gòu)事件作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)完成并購(gòu)后總體樣本公司財(cái)務(wù)狀況惡化，各項(xiàng)指標(biāo)出現(xiàn)不同程度的下滑，預(yù)期的并購(gòu)目標(biāo)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)[5]；隨后，Dickerson將研究重心轉(zhuǎn)移到英國(guó)，研究結(jié)果同樣表明，與并購(gòu)企業(yè)自身縱向比較，并購(gòu)企業(yè)的利潤(rùn)率沒(méi)有因?yàn)椴①?gòu)顯著提升，與其他沒(méi)有從事并購(gòu)活動(dòng)的企業(yè)橫向比較，并購(gòu)企業(yè)的利潤(rùn)率增長(zhǎng)較慢，說(shuō)明并購(gòu)并沒(méi)有給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)績(jī)效的改善[6]；Gugler等在前人研究的基礎(chǔ)上，從1981—1998年多個(gè)國(guó)家發(fā)生跨國(guó)并購(gòu)的企業(yè)與未發(fā)生跨國(guó)并購(gòu)的企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行比較，其結(jié)果顯示，各國(guó)企業(yè)在發(fā)生跨國(guó)并購(gòu)后，利潤(rùn)雖存在一定程度的上升，但銷售收入?yún)s持續(xù)下降[7]。
　　我國(guó)學(xué)者使用財(cái)務(wù)指標(biāo)法的研究結(jié)果存在分歧。一些學(xué)者認(rèn)為并購(gòu)后企業(yè)績(jī)效水平會(huì)下降。如李東富對(duì)參與跨國(guó)并購(gòu)的企業(yè)進(jìn)行分析，認(rèn)為從并購(gòu)前一年到并購(gòu)后兩年的四年窗口期中，我國(guó)企業(yè)的績(jī)效得分呈V字走勢(shì)，并購(gòu)第一年的綜合得分急劇下降，并購(gòu)后第二年得分雖然有所提高，但仍未恢復(fù)到并購(gòu)前的水平[8]；王海通過(guò)從多方面考察并購(gòu)企業(yè)聯(lián)想集團(tuán)財(cái)務(wù)指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)其并購(gòu)后績(jī)效水平并沒(méi)有提升，相反較大額度的虧損稀釋了企業(yè)整體盈利能力[9]。也有一些學(xué)者持不同的觀點(diǎn)，如陳雯等的研究結(jié)果顯示，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)后綜合績(jī)效得分較并購(gòu)前存在小幅度提升，提升幅度不大是受并購(gòu)后整合準(zhǔn)備不足的影響，減緩了績(jī)效提高的速度[10]。
　　（三）跨國(guó)并購(gòu)文獻(xiàn)評(píng)析
　　通過(guò)梳理國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，筆者發(fā)現(xiàn)，雖然學(xué)者的研究角度不斷創(chuàng)新，但仍存在繼續(xù)深入的空間。首先，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的研究大多將短期績(jī)效和長(zhǎng)期績(jī)效割裂分析，并沒(méi)有綜合評(píng)估跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。如果只關(guān)注短期績(jī)效，就會(huì)導(dǎo)致一些短期市場(chǎng)認(rèn)可但長(zhǎng)期績(jī)效并未實(shí)質(zhì)提升的并購(gòu)被高估，相反那些短期市場(chǎng)不被看好但長(zhǎng)期績(jī)效顯著提升的并購(gòu)被低估，這樣得出的實(shí)證結(jié)果往往與真實(shí)情況相悖，結(jié)論的可信度降低。其次，我國(guó)跨國(guó)并購(gòu)在近年來(lái)逐漸興起，由于受到跨國(guó)并購(gòu)樣本個(gè)數(shù)稀缺的限制，鮮有針對(duì)我國(guó)某一行業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的實(shí)證研究，資源型行業(yè)跨國(guó)并購(gòu)研究更不多見(jiàn)。資源性企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)在我國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)中起到主導(dǎo)作用，亟待學(xué)者填補(bǔ)這一領(lǐng)域的空白。
　　鑒于此，本文對(duì)我國(guó)資源型企業(yè)從2006—2013年跨國(guó)并購(gòu)的35個(gè)樣本事件進(jìn)行短期績(jī)效研究，又從中挑選20個(gè)樣本進(jìn)行中長(zhǎng)期績(jī)效分析，深入剖析我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)短期和中長(zhǎng)期績(jī)效的內(nèi)在聯(lián)系，希望能為未來(lái)我國(guó)資源型企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)戰(zhàn)略的順利實(shí)施提供幫助。

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